文|互聯(lián)網(wǎng)江湖 志剛

彩妝的增長故事結束之后，護膚品會是新的增長點嗎？

3月8日，逸仙電商發(fā)布了2022年第四季度以及全年財報。

(資料圖片)

先來看核心數(shù)據(jù)：

全年營收37億人民幣，按當下匯率計算為5.3億美元，同比下滑36%。凈虧損8.94億元，相比去年15.4億的凈虧損有所收窄。

Q4公司總收入同比下降34%至10.1億元。值得注意的是，不按美國通用會計準則（Non-GAAP）的準則下，第四季度扭虧為盈，凈利潤為3470萬元。

拿到這份財報大致一看，Non-GAAP規(guī)則下財報“扭虧為盈，凈虧損收窄”有了“造血”能力。

財務表現(xiàn)似乎尚可，但市場表現(xiàn)卻耐人尋味。

財報發(fā)布當天收盤，逸仙電商股價下跌8%，雖然近幾日股價有所波動，但未能超過1.61美元。從近一年年的股價走勢來看，逸仙電商股價少有超過1.6億美元，總市值也一直在8.6億美元左右。

那么，市場如此反映下，逸仙Q4的扭虧為盈究竟意味著什么？“造血”能力的質量究竟如何？不妨來深究一番。

增長失速？營收連續(xù)4個季度同比下滑

一家公司的最大價值，是為股東創(chuàng)造利潤，這也是為什么市場更關注凈利潤能夠穩(wěn)定增長的公司，這意味著這家公司能夠持續(xù)的創(chuàng)造價值。

財報顯示，公司2022年全年凈虧損8.1億，2021年虧損15.4億，2020年虧損26.88億。2019年雖然有凈利潤0.7億，但相比虧損的金額，不足1億元的凈利潤顯得有些捉襟見肘。

作為一家電商公司，前期的虧損是可以被接受的，如果有比較好的增速，那么盈利就只是時間問題，畢竟京東、拼多多等電商公司已經(jīng)證明了虧損換規(guī)模的可行性。

可問題在于，一旦增速掉下去了，又該如何實現(xiàn)盈利？

逸仙電商面臨的就是這樣的局面。

數(shù)據(jù)顯示，2022年四個季度中，公司每個季度的營收下滑都超過30%。全年營收同比下降36%。面對下滑，逸仙電商的選擇是通過降費來實現(xiàn)短期盈利。

三費方面，公司全年營銷費用23.3億，同比減少17億， 一般及行政費用減少了2.2億，合起來減少了19億。營銷費用支出少了這么多，營收規(guī)模的同比下滑這么多也似乎就不難理解了。

那么，逸仙電商為什么要頂著營收下滑的壓力，縮減開支，特別是營銷開支？

原因可能在于，公司股價來到1美元附近，再下跌就有退市的風險，為了給市場交代，起碼報表上要“扭虧為盈”來提振市場信心。

逸仙電商面臨的一個事實是貨越來越不好賣了。經(jīng)營資產的變化，似乎反映出這一點。

首先是看存貨。

2022年存貨4.23億，同比下降了39%。值得注意的是，存貨下降這么多可能并不意味著市場上賣貨賣的好，反而說明市場銷售不及預期，存貨準備的可能不多，因為存貨的周轉周期在變長。

值得注意的是，存貨的周轉天數(shù)從2021年的121.71天，增加到2022年的169.64天，增加了大概三個月。也就是說一些存貨可能要庫存三個月才能賣的出去。

其次，看應收帳款。

財報顯示，2021年度公司應收帳款同比減少了0.63億。值得注意的是，2021年公司的營收是同比增加的，這說明公司的業(yè)務在增長的同時，回款情況變好了。再來看2022年，這一年公司應收帳款同比減少了1.55億，但營收反而是下滑的，而且下滑超過30%，這可能說明回款能力之外，有其他的因素影了應收賬款。

一般來說，企業(yè)的應收賬款可能是下游渠道的貨款，應收賬款大幅減少，可能意味著下游拿貨不積極，市場終端不好賣貨。

從整個流動資產的情況來看，公司經(jīng)營性資產在減少，應收關聯(lián)方款項大幅上升，這可能意味著雖然財報上好看了一些，實現(xiàn)了季度盈利，但整體來看，形勢可能依舊不樂觀。

從資本市場的角度來看，公司的營收增速下滑其實是很“要命”的，因為公司連年虧損，需要營收規(guī)模支撐成長性估值。增速一旦下滑就意味著未來的不確定性在增長，價值增長的空間就會越縮越窄。

天眼查APP顯示，公司2020年上市，上市前經(jīng)過數(shù)論融資。目前，逸仙電商市值8億美元營收5億，溢價本就不高，如果未能有成長性估值做基礎，那么，下滑可能是一個大概率事件。

從財報來看，公司凈虧損雖然有縮小但整體仍然處于虧損狀態(tài)，未來的成長價值其實并不明確。如何找到接下來的成長性，可能是逸仙電商需要深思的問題。

好的一面是，逸仙電商本身的資產負債率不高，僅有13%，負債結構上，大多為經(jīng)營負債，基本沒什么問題，接下來只要找到市場認可的方向，找到新的價值成長，也并非不可能。

從美妝到護膚，逸仙電商迎來成長拐點？

逸仙電商能夠成功上市，離不開旗下品牌完美日記的快速增長。

財報顯示，在2019年到2021年，逸仙電商旗下以完美日記為主的彩妝品牌銷售額從35.1億元增至58.4億元，占公司銷售總額的85%以上。

到了2022年美妝業(yè)務的高增長結束了。財報顯示，第四季度，逸仙電商彩妝業(yè)務同比2021年下滑56.9%。

下滑的原因，有消費環(huán)境的影響，但更多的原因可能是過去的增長模式失效了。

美妝賽道，是典型的“快節(jié)奏”賽道。

快節(jié)奏賽道的特點是，用戶決策的成本較低，但對品牌的忠誠度不高，打法的核心在于依賴單品爆款戰(zhàn)略迅速起量，帶動品牌增長。

在流量紅利時代，很容易的做出爆款產品，并通過社交流量分發(fā)，迅速拉起規(guī)模。美日記在招股書中也曾經(jīng)提到，公司曾經(jīng)與15000個KOL合作，其中有800多個是百萬粉絲級別的KOL。

快速分發(fā)、快速起量的結果就是用戶的品牌忠誠度其實不高。

財報中其實也能看出這一點。

2018年、2019年的營銷費用分別為3.093億、2.093億，分別占整體費用的比例分別為48.7％、41.3％。這一時期，營收快速增長。2022年，營銷費用同比減少38%，而營收同比減少36%。

換句話說，完美日記過去的增長實際上缺乏品牌護城河，面對新興品牌的競爭，缺乏長期增長的韌性。

對于未來的增長，逸仙電商寄希望于護膚賽道。

除了自身的護膚品牌完子心選之外，2020年，逸仙電商還收購法國科研護膚品牌Galénic、2021年收購DR.WU中國業(yè)務、法國護膚品牌EVE LOM以及國產護理品牌EANTiM。

從財務的視角來看，連續(xù)的品牌收購一定程度影響到了公司的業(yè)績表現(xiàn)，但從業(yè)務上來看，在外部流量紅利消失之后，進入護膚品賽道做長線品牌似乎是一個不錯的選擇。

與美妝賽道的打法不同，護膚賽道是一個“慢節(jié)奏”賽道。

慢節(jié)奏的特點在于，用戶的消費忠誠度相對較高，而且，更強調用戶對品牌的心智認知。特別是中高端市場的品牌。

比如，DR.WU達爾膚、EVE LOM和Galénic法國科蘭黎均是中高端護膚品牌，這些品牌的毛利率更高，但在品牌上的投入也會更多。

逸仙電商轉型護膚賽道，一個不可面臨的問題是要面對護膚賽原有玩家的競爭，比如雅詩蘭黛、歐萊雅等幾大國際品牌。這些大品牌拿走了市場的大多數(shù)份額，逸仙電商想要虎口奪食，其實也并不容易。

前瞻產業(yè)研究院的統(tǒng)計顯示，中國護膚品行業(yè)的CR4為31.1%，CR8則達到44.6%，市場集中度不斷上升，頭部效應越來越強。即便是收購的幾家海外品牌原本定位中高端，但能否競爭過真正的頭部大牌，還是一個疑問。

另外，對于逸仙電商來說，真正挑戰(zhàn)不僅僅在于外部，也在于內部。如何真正從完美日記的增長模式中跳出來，找到一條新的增長路徑，可能是逸仙電商需要回答的問題。

好的一面是，改變似乎正在進行。

財報發(fā)布的同時，逸仙電商宣布，陳衛(wèi)華由于個人原因辭去公司的首席技術官職務。同時，Jing Cheng女士被任命為公司的首席科學官，均于2023年3月8日生效。

管理層的變動或許只是一個開始，接下來逸仙電商能否成功走過拐點，擺脫“1美元股價“的陰影，值得持續(xù)關注。

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