原標(biāo)題 | 譚雅玲：難以了結(jié)的爭論對風(fēng)險具有威脅之憂——2023年上半年與下半年總結(jié)與預(yù)期比較風(fēng)險

作者：譚雅玲，中國外匯投資研究院、獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家

2023年上半年已經(jīng)結(jié)束，市場行情依據(jù)美元宗旨運(yùn)行態(tài)勢清晰，美元貨幣貶值與美國股指上漲相得益彰，組合效應(yīng)既彰顯經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢和穩(wěn)定，又有所消化風(fēng)險障礙與壓力。而從外圍環(huán)境看，美元貶值關(guān)聯(lián)關(guān)系的鋪墊與整合也面臨新一波上漲可能，尤其是石油價格引起的順應(yīng)與競爭態(tài)勢將是福兮禍兮不同側(cè)重的焦點(diǎn)。

(相關(guān)資料圖)

一方面是上半年市場風(fēng)險未解之難分化性。首先最重要的是美國因素。其一是美聯(lián)儲加息。目前看美聯(lián)儲加息堅定性明朗化，2023年美聯(lián)儲不降息已經(jīng)明確，未來在于美聯(lián)儲加息的次數(shù)與結(jié)構(gòu)，但美聯(lián)儲最終利率峰值將超過6%是基本目標(biāo)。相比較目前對美聯(lián)儲加息最有參考價值與重要影響的就是通脹數(shù)據(jù)，而更具6月國際石油價格行情評估美國通脹上漲概率較大，包括美國房屋價格上漲都是刺激通脹上揚(yáng)的基礎(chǔ)。6月紐約石油期貨價格上漲4.3%，加之美國房屋市場是上漲12%以上，這都是美國通脹參數(shù)之重，通脹上漲4%以上或是6月數(shù)據(jù)促進(jìn)美聯(lián)儲加息的邏輯與理由。其二是美元貶值阻力與突破。上半年美元波動僅為4-5%，期間美元貶值100-101點(diǎn)行情偏少，但指向似乎很明確，美元指數(shù)大多數(shù)時間游離102-103點(diǎn)，這比較110點(diǎn)以上水平是大幅度回落。預(yù)計下半年，尤其是第三季度美元貶值極端化將是焦點(diǎn)。因為7月美聯(lián)儲例會加息前以及8月美聯(lián)儲無例會都是美元貶值發(fā)揮重要機(jī)會，此階段美元貶值深度將直接牽制美元升值上限。

隨即9月作為美國財年特性的穩(wěn)定將是美元邏輯觀察特點(diǎn)，此時美元貶值有可能突破100點(diǎn)直至97點(diǎn)或更低。這對美國經(jīng)濟(jì)以及美聯(lián)儲加息都是安全需要指向，也是美聯(lián)儲加息的底氣與膽量。其三是美國上漲牛市局面的支持度。美國上漲已經(jīng)展現(xiàn)經(jīng)濟(jì)面與企業(yè)面效率向好，但目前股指依然距離創(chuàng)新高水平具有差異，美股上漲潛力依然是美聯(lián)儲加息壓制股指的余地與空間。美國因素的核心是經(jīng)濟(jì)力量與實力，進(jìn)而美國因素優(yōu)質(zhì)、領(lǐng)先和超前是金融市場風(fēng)險源頭，但誘發(fā)性不是美國自身，反之或?qū)⑥D(zhuǎn)移甚至攻擊其它競爭對手才是重點(diǎn)。

其次是歐洲混亂與毀掉局面嚴(yán)峻。其一是英國脫歐舉一反三不確定的潛在競爭性。目前英國央行加息超乎預(yù)料，主要是通脹推動型外因為主，但英國物價以及房屋價格，包括用工薪資上漲普遍較強(qiáng)，這似乎存在歐洲不良局面之間英國吸引人才和發(fā)揮獨(dú)立優(yōu)勢的可能，外補(bǔ)性推動與刺激因素尚難以預(yù)料，但這可能是英國未來積極向好的背景與邏輯。其二是歐元區(qū)不穩(wěn)定離心離德更加嚴(yán)峻。歐央行作為歐元區(qū)貨幣政策決策者似乎面臨不良前景更多，加息與經(jīng)濟(jì)衰退可能產(chǎn)生的滯漲將是歐元解體的最大風(fēng)險。

尤其歐元區(qū)外來型通脹是制衡貨幣政策本質(zhì)與目標(biāo)，加之歐元區(qū)通脹分化、經(jīng)濟(jì)差異以及政治分裂愈加明朗化，歐元機(jī)制缺陷的政策分歧將是歐元難以運(yùn)行和無法應(yīng)對的最大風(fēng)險。然而，歐元是美元心頭大患，也是過去、現(xiàn)在和未來歐元無法避免的解體災(zāi)難。其三是歐盟混搭加劇歐洲獨(dú)立而行國家主義崛起，這是歐洲大陸福兮禍兮尚難預(yù)見。歐洲是發(fā)達(dá)國家為主的地區(qū)，區(qū)域化特性是基于發(fā)展同質(zhì)，但卻是全球化美國主義的絆腳石與障礙物，歐洲分化將是全球風(fēng)險側(cè)重，但危機(jī)有限與機(jī)制重構(gòu)是核心。

最后是新興市場弱化被制衡風(fēng)險。其一是金磚國家凝聚力弱化與擴(kuò)張金磚并舉，表面上試圖促進(jìn)經(jīng)濟(jì)聯(lián)手，但實際上合力不足與分化嚴(yán)重是新興市場不確定復(fù)雜局面，這更進(jìn)一步加劇新興市場渾濁狀態(tài)，未來不利于精準(zhǔn)合作與恰當(dāng)應(yīng)對風(fēng)險。其二是土耳其、印度、阿根廷都是潛在問題與壓力側(cè)重嚴(yán)峻性關(guān)注。土耳其或是投機(jī)攻擊性對標(biāo)導(dǎo)致股債匯三角疊加危機(jī)隱患，印度在于內(nèi)部環(huán)境與結(jié)構(gòu)壓力失控可能，貨幣與石油邏輯將是關(guān)鍵期。阿根廷或是十幾年問題積累爆發(fā)危機(jī)可能偏大，包括目前人民幣炒作性也是攪動新興市場格局與布局重要一步刺激手段。其三是東南亞周邊國家經(jīng)濟(jì)下滑與股市下跌或引起小國新興市場連鎖反應(yīng)的國際貿(mào)易躁動，甚至有可能破壞國際貿(mào)易異動，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危險境地。

另一方面是下半年風(fēng)險激化難以控制之險。根據(jù)上半年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定向好、通脹回落之態(tài)勢、緊縮貨幣明朗化前景、俄烏事件連帶復(fù)雜局面，這都對下半年市場風(fēng)險甚至危機(jī)形成難以預(yù)料之勢。目前預(yù)計第三季度逆轉(zhuǎn)行情為主，但第四季度修復(fù)行情與激化事態(tài)可能將是市場風(fēng)險最重季度關(guān)注。第一是俄烏事態(tài)進(jìn)展舒緩可能偏大，但后續(xù)不良影響將難以很快改變。尤其是糧食危機(jī)、能源危機(jī)將是全球風(fēng)險加重誘因與禍根焦點(diǎn)。預(yù)計俄烏經(jīng)濟(jì)衰退與成本上漲壓力疊加性將具有危機(jī)可能，但輻射哪個地區(qū)或國家并不確定，至少對歐洲大陸經(jīng)濟(jì)影響在所難免。第二是美元貶值激化新興市場壓力是重頭。

目前看亞洲、拉美地區(qū)國家風(fēng)險是關(guān)注重點(diǎn)。其中亞洲影響力與沖擊力有限，相比較經(jīng)濟(jì)積累優(yōu)越并不會很快消散，加之亞洲金融危機(jī)歷史教訓(xùn)，亞洲事態(tài)不良有限，并不會一發(fā)不可收拾局面發(fā)生。反之拉美地區(qū)，無論阿根廷、巴西、墨西哥或秘魯都具有危機(jī)風(fēng)險可能，自然氣候、突發(fā)事件以及社會、經(jīng)濟(jì)金融連帶多重壓制將是拉美國家災(zāi)難性風(fēng)險。最為重要的是拉美去美元化或是美國故縱引發(fā)拉美局部風(fēng)險、以顯示美國救助與資助的一種策略或手段才是重點(diǎn)。

預(yù)計下半年國際投機(jī)是興風(fēng)作浪與推波助瀾市場風(fēng)險之重。尤其是我國人民幣擠兌風(fēng)險是人民幣貶值性投機(jī)焦點(diǎn)。預(yù)計下半年人民幣波動率擴(kuò)大，升值修復(fù)與貶值加深兩者兼有，結(jié)合上半年人民幣波動率5700點(diǎn)上下的帶動是下半年人民幣波動6000點(diǎn)左右的可能。尤其目前人民幣貶值極端性修復(fù)升值將有可能達(dá)到6.85元左右，但人民幣再貶值有可能達(dá)到7.5元，這將是人民幣波動率6000點(diǎn)的邏輯推理與水平估量。預(yù)計今年全年人民幣波動率將超出去年10200點(diǎn)，大致為11000點(diǎn)概率。目前阿根廷阿根廷計劃動用與我國達(dá)成的貨幣互換協(xié)議，從我國獲得相當(dāng)于10億美元的人民幣額度。

此外，阿根廷還將利用IMF的特別提款權(quán)(SDR)籌集資金，金額達(dá)到17億美元。目前IMF并未回應(yīng)，但從國際金融專業(yè)角度與人民幣特別資質(zhì)看，這種方式似乎不是人民幣應(yīng)有的功能。尤其在人民幣并不可兌換的背景與條件之下，或許這也是引起人民幣貶值被推波助瀾的一種策略或情緒。阿根廷之所以選擇與我國貨幣互換，因為我國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體具有龐大的外匯儲備，人民幣能夠為阿根廷提供急需的流動性支持。阿根廷目前形勢極其嚴(yán)峻，窮困潦倒或是一種危機(jī)爆發(fā)前的預(yù)警，人民幣風(fēng)險更需要審慎評估。

預(yù)計下半年美聯(lián)儲加息與美國經(jīng)濟(jì)繁榮并行不勃險中不變。預(yù)計美聯(lián)儲與美國經(jīng)濟(jì)依然是市場焦點(diǎn)，但并不是市場風(fēng)險側(cè)重。主要是美國股市、美國企業(yè)、美國經(jīng)濟(jì)處于優(yōu)質(zhì)高級化時期，加之美國前期政策救助精準(zhǔn)度較為明顯而具有實效，美聯(lián)儲加息的環(huán)境與目標(biāo)十分適宜美聯(lián)儲加息連貫性與可持續(xù)，更可以避免美國經(jīng)濟(jì)衰退。其中最大的困惑是2022年美國經(jīng)濟(jì)既有經(jīng)濟(jì)衰退、又有經(jīng)濟(jì)繁榮增長創(chuàng)新高，市場如何理解美國經(jīng)濟(jì)衰退對2023年經(jīng)濟(jì)預(yù)判是困點(diǎn)、也是難點(diǎn)。目前美國經(jīng)濟(jì)高屋建瓴高人一籌顯赫至極，美聯(lián)儲加息基礎(chǔ)牢固或是市場無法空談空白與缺陷，如何了解與透徹美國經(jīng)濟(jì)是判斷美聯(lián)儲加息聚焦重點(diǎn)。

根據(jù)我的觀察，美聯(lián)儲加息完全具有底部經(jīng)濟(jì)面支持，宏觀經(jīng)濟(jì)優(yōu)良是加息重要時段機(jī)會。尤其從長期規(guī)劃角度洞察，2024年美國大選年之前美聯(lián)儲貨幣政策與美國經(jīng)濟(jì)吻合度是早有備而來的規(guī)劃與布局。2022年美聯(lián)儲極端加息并未傷及美國經(jīng)濟(jì)，現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)更是美聯(lián)儲2023年敢于加息的重要參數(shù)與考量環(huán)境。

預(yù)計下半年歐洲市場風(fēng)險集中歐元震蕩不定與滯漲風(fēng)險難駕馭。其中歐洲央行加息將與美聯(lián)儲和英國央行發(fā)生失衡節(jié)奏，歐元升值與貶值面臨較大不確定兩極分化局面。目前法國已經(jīng)呈現(xiàn)罷工不安的社會動蕩，未來意大利、希臘等都具有潛在風(fēng)波與不良因素加大動蕩不定。而德國則突出經(jīng)濟(jì)衰退不愿與歐元同行可能，諸多國家推出歐元區(qū)的情緒與政策將是歐元體系難以維系的最大風(fēng)險。而目前美國機(jī)構(gòu)預(yù)期歐元升值的造勢與煽動情緒較嚴(yán)重，這必將進(jìn)一步加劇歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)壓力與匯率協(xié)調(diào)障礙與分歧。尤其是英國央行加息將比較歐元區(qū)要快要高，英鎊地位提高與影響力將是制衡與擊垮歐元潛在風(fēng)險。

預(yù)計下半年美元貶值極端性發(fā)揮將存在指向風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁去美元化。預(yù)計美元貶值突破100點(diǎn)至90點(diǎn)上方存在概率，但進(jìn)展阻力與障礙較大。期間美國經(jīng)濟(jì)與美聯(lián)儲加息將是美元升值理由，但相對經(jīng)濟(jì)循環(huán)與利率水平將是阻礙美元貶值壓力。相比較美元貶值的邏輯對標(biāo)是其它貨幣的升值或加劇震蕩，這對美國經(jīng)濟(jì)優(yōu)良與其它經(jīng)濟(jì)不良對比下的風(fēng)險至關(guān)重要。尤其在去美元化輿論之間美元主動設(shè)計性的反擊是不容忽略風(fēng)險之鄉(xiāng)。

因此，近期俄羅斯總統(tǒng)普京的表態(tài)或?qū)⑹窍掳肽耆ッ涝趸闹匾獏?shù)與導(dǎo)向。這就是俄羅斯總統(tǒng)普京近期在出席圣彼得堡國際經(jīng)濟(jì)論壇時表示：“我想指出，對外貿(mào)易中的本幣使用取得明顯進(jìn)展，但目前我國與歐亞經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟成員國約90%的結(jié)算使用盧布，與中國超過80%的結(jié)算使用盧布和人民幣?！钡ッ涝瘡膩聿皇嵌砹_斯經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)，俄羅斯也沒有設(shè)定世界經(jīng)濟(jì)去美元化的目標(biāo)。因此，國際上煽情去美元化的潮流將逐漸理性或正常是下半年美元作用與威力上升值得考量的側(cè)重角度。

概括而言，2023年世界經(jīng)濟(jì)而言基本穩(wěn)定，但國際金融而言風(fēng)險上升，資金成本與商品成本疊加性將是不利于基本面正常化，尤其加大金融震蕩甚至動蕩局面才是風(fēng)險重點(diǎn)。風(fēng)險控制的識別力將是舉措應(yīng)對的前提與能力，尤其從長計議才是風(fēng)險短期化必須重視避險之重。

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