2019年11月26日，繁華的香港中環(huán)港交所里，阿里巴巴(以下統(tǒng)一簡稱為：阿里)鳴鑼開市，股票代碼代碼為9988。至此，阿里成為首家同時在香港和紐約上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司

一時間，關(guān)于“阿里是港股新股王”的消息甚囂塵上。

但此次卻是阿里第二次在港IPO。七年前，因阿里“同股不同權(quán)的合伙人制(又稱雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，指資本結(jié)構(gòu)中包含兩類或多類不同投票權(quán)的普通股架構(gòu)。)”的運作方式，與港交所監(jiān)管機構(gòu)“同股同權(quán)”(同一類型的股份應(yīng)當(dāng)享有一樣的權(quán)利)原則相違背，阿里最終放棄了在香港上市而遠(yuǎn)赴美國紐交所。

而錯失阿里的港交所，在2018年4月30日也終迎來了一次上市規(guī)則大變革，在其新版的《上市規(guī)則》發(fā)布后，阿里成為繼美團、小米上市之后又一成功赴港上市的熱門公司。

除了阿里，還有哪些公司會是港交所改革后的新一輪受益者？

上市歡歌之后，阿里如何才能避免一地雞毛？兩地上市的阿里股票能否支撐得??？

美國和香港兩地上市，除了受益于港交所的改革，更有阿里內(nèi)部的管理架構(gòu)體系助力，是否值得正在謀劃上市的其他公司借鑒？

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阿里會否成為新興企業(yè)的上市藍(lán)本？

港交所修訂后的主板《上市規(guī)則》，為三類公司開辟了赴港上市的綠色通道：同股不同權(quán)結(jié)構(gòu)公司;未有收入的生物科技類公司;將港交所作為第二上市地的公司。

對于與新規(guī)“同款”的新型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、生物科技等企業(yè)們，阿里在香港的上市之路會否成為它們的上市范本?

從港交所改革本身的意義來看，北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授曹和平分析道：過去10年，在數(shù)字技術(shù)支持下出現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)共享經(jīng)濟，同股不同權(quán)，也就是大家所稱的合伙人制企業(yè)越來越普遍，而港交所在改革之前和上交所、深交所一樣，并沒有讓合伙人制企業(yè)上市的內(nèi)在機制。無奈，阿里轉(zhuǎn)赴美國啟動上市計劃，現(xiàn)在看這也是“港交所重重打了自己一個耳光。”如果港交所再不進行改革，在中國市場，還將輸給上海金融中心，更很有可能在新一輪數(shù)字技術(shù)發(fā)展過程中錯失自己的重要角色。

“所以說，改革后的港交所也是上述同股不同權(quán)等新興企業(yè)的新選擇。實際上，港交所改革后的新規(guī)和上交所的科創(chuàng)板、深交所的創(chuàng)業(yè)板，都是模仿和參考了美國納斯達克交易所的IPO方式，這也是很多美國新興企業(yè)上市融資的途徑。”曹和平總結(jié)說。

擁有15年的風(fēng)投行業(yè)經(jīng)驗的戈壁合伙人有限公司創(chuàng)始人之一徐晨，則提醒：納入所謂的港股“綠色通道”的新型企業(yè)、科技類企業(yè)，不管是信息科技還是生物醫(yī)藥企業(yè)，它們的整體占比相對較小，更需要清醒認(rèn)識到其實香港資本市場并不“鐘意”那些資產(chǎn)比較輕，或者營收不高的公司。同樣，投資群體對這一類型公司的投資欲望也比較低。

但香港作為金融中心，相對來說投資環(huán)境或金融角色更加中立。對于那些代表新經(jīng)濟、代表科技發(fā)展趨勢和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢，并且在謀求上市的公司而言，香港可能是一個更好的上市目的地。

港交所改革的受益者肯定是新興行業(yè)的新興企業(yè)。但投資者還應(yīng)該明確這類公司在股權(quán)結(jié)構(gòu)上或財務(wù)數(shù)據(jù)上還存在著不確定性的問題。正所謂投資有風(fēng)險，入市須謹(jǐn)慎。

而港交所向這些新興公司打開大門，一方面是希望這些公司在美國紐交所之外可以多一種選擇。一方面對那些做海外拓展的公司和投資者而言，香港也可以起到投資者和海外資本市場對接的橋梁作用。“總體而言，”

同在資本市場從業(yè)多年的北京新鼎榮盛資本管理有限公司董事長張馳也表示：港交所的改革重點，包括允許沒有收入、利潤的生物醫(yī)藥企業(yè)能在香港上市，都是促進香港迎接新經(jīng)濟、迎接新型企業(yè)的有力措施。今后，類似阿里這種的融資需求比較大的電商、互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)，肯定會追求多地上市，滿足在不同區(qū)域的融資需求，也是各方業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。

正如在11月26日上市當(dāng)日，面對“今后有沒有可能回歸A股”的問題，阿里巴巴集團董事局主席兼首席執(zhí)行官張勇也回答說：“香港的上市是非常重要的一步，但絕不是終點，而是我們下一程的起點。”

2

誰代表中國互聯(lián)網(wǎng)的“下半場”？

這次阿里在港交所上市背后，有兩大聲音比較強烈，一是說阿里此舉，是中美關(guān)系不穩(wěn)定局勢下，企業(yè)上市的必要選擇;另一說則是，阿里上市也意味著中國互聯(lián)網(wǎng)的下半場屬于電商企業(yè)。

在張馳看來，當(dāng)下不乏希望去美國紐交所、納斯達克上市的企業(yè)，但中美局勢不穩(wěn)定，“推特治國”的川普每當(dāng)有新言論發(fā)布，必定引發(fā)股市大波動，很多在納斯達克上市的中國企業(yè)多受牽連。而國內(nèi)科創(chuàng)板剛剛起步，尚需成熟和完善過程，此時，港交所恰恰吸引了一些之前準(zhǔn)備去納斯達克創(chuàng)業(yè)板塊上市的企業(yè)。其實也可以認(rèn)為這是中美關(guān)系不穩(wěn)定局勢下的一個上市之選。

若按照政治局勢考量去判斷金融、投資行為往往會得出不恰當(dāng)?shù)慕Y(jié)論。

不過曹和平對此卻不認(rèn)同。他強調(diào)：內(nèi)地企業(yè)赴港上市是否和中美關(guān)系不穩(wěn)定的局勢有關(guān)，恐怕也只是停留在業(yè)界猜測或者“腹誹”的層面上。經(jīng)濟發(fā)展有其自身的一套規(guī)律。任何一次經(jīng)濟和金融的波動還是應(yīng)該按照市場變量和因果邏輯來分析。

中國互聯(lián)網(wǎng)的下半場應(yīng)該屬于數(shù)字技術(shù)支持下的互聯(lián)網(wǎng)共享經(jīng)濟、數(shù)字技術(shù)、系統(tǒng)集成、智能機器制造，以及具有智能聯(lián)網(wǎng)和價值聯(lián)網(wǎng)的這類企業(yè)，它們將會引發(fā)新一輪上市高潮。

而對于互聯(lián)網(wǎng)的下半場到底是誰的天下，曹和平表示：“對于中國互聯(lián)網(wǎng)下半場屬于電商企業(yè)的說法，我覺得恐怕不準(zhǔn)確，”

張弛也認(rèn)為“互聯(lián)網(wǎng)下半場屬于電商”的觀點并不成立。與曹和平類似，他也支持互聯(lián)網(wǎng)下半場是屬于智能裝備、智能穿戴、智能科技的硬件公司。

“阿里上市只能說是其全球布局的必要性選擇，并不能證明某個領(lǐng)域的風(fēng)口又來了。”

3

阿里會遇到小米當(dāng)年的管理風(fēng)險嗎？

同樣是在港交所上市的小米，在2018年上市首日卻迎來了跌破發(fā)行價的尷尬。而上市當(dāng)日就實現(xiàn)上漲6.88%的阿里，是否真的經(jīng)得起“港股之王”的稱號?日后真能抵擋一系列的風(fēng)險考驗嗎?

其實小米本身的運營理念是很前沿、很先進的。只是很多投資者未必能理解，從而導(dǎo)致投資者對其漸失信心。“如果雷軍不再犯大的戰(zhàn)略性錯誤的話，我個人認(rèn)為小米的未來沒有問題。”

“小米之所以上市破發(fā)，其實和它們內(nèi)部的戰(zhàn)略性失誤有關(guān)系。”曹和平分析說：“首先，小米本來應(yīng)該更好地做好主營業(yè)務(wù)，比如：手機業(yè)務(wù)。卻在所謂的終端業(yè)態(tài)問題上誤入歧途、越走越遠(yuǎn)，比如：智能手環(huán)。其次，小米盈利模式不清晰，這也是導(dǎo)致小米股票一直低迷的重要原因。”不過，曹和平也指出：

而對于阿里未來的管理重點，張弛覺得還應(yīng)該是聚焦到核心技術(shù)上。“阿里現(xiàn)在靠的是模式創(chuàng)新，盤子大，市場不斷被新的競爭對手蠶食，阿里未來管理重點應(yīng)該是不斷創(chuàng)新，鞏固自己的行業(yè)地位，不斷開拓出新的業(yè)務(wù)。”

而對于小米的上市破發(fā)，徐晨又補充了他的觀點：客觀來說，小米上市時市場還在上行期，投資者預(yù)期比較樂觀，同時也比較激進，對小米的估值考量本身也存在誤差。

但阿里和小米還不太一樣，港交所上市之前，阿里已經(jīng)有比較長的上市考驗期，公司本身的業(yè)務(wù)表現(xiàn)和整個發(fā)展趨勢相對透明。阿里的投資者結(jié)構(gòu)、投資者意向，比小米的投資者經(jīng)驗更豐富。

在徐晨看來，阿里在港股上市后，接下來兩年里最大的考驗是企業(yè)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型，“如果不把調(diào)整納入企業(yè)市值的綜合考量，單純只考慮業(yè)績增加的話，阿里就陷入了高估自己對市場影響力的誤區(qū)，也因此會影響投資者信心。

此外，徐晨也提出阿里還將面臨更大的挑戰(zhàn)，即今后還會有一些大公司、有潛力的新興企業(yè)繼續(xù)上市，比如：大家所知的今日頭條，這些公司也會有一些新的投資機會布局，它們同樣會吸引大量投資，可能導(dǎo)致資金從阿里抽離。同時，阿里還需要考慮外部更加綜合性的經(jīng)濟形勢變化。未來IPO的市場窗口肯定會關(guān)閉，因為資本市場也不能承載無限的IPO。資本市場到底有多大的承載能力，這些都需要包括阿里在內(nèi)的每個上市公司去預(yù)測或考慮。

如果今日頭條上市了，阿里壓力會非常大。阿里比做是一塊稻田的話，今日頭條就是個生態(tài)圈。”

對此，曹和平也特別提道：阿里上市后應(yīng)該注意新業(yè)態(tài)的追趕者，市場不乏有比淘寶和天貓要先進的業(yè)態(tài)。比如：今日頭條、滴滴。“

而除了需要警惕的管理風(fēng)險，曹和平也提到了數(shù)字技術(shù)企業(yè)、科技企業(yè)都存在一個共同潛在問題：企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的穩(wěn)健性不足。他指出：尤其從最近一年京東劉強東個人品牌危機問題、百度李彥宏的一些負(fù)面新聞事件，都表現(xiàn)出這些行業(yè)年輕領(lǐng)導(dǎo)者雖然從技術(shù)領(lǐng)域掌握了領(lǐng)先權(quán)，但個人領(lǐng)導(dǎo)力的穩(wěn)健性不夠。“他們沒有真正在商場上經(jīng)歷過那種長時間歷練。在商場上怎么可能全部都是現(xiàn)代化、先進的戰(zhàn)役?畢竟還有傳統(tǒng)戰(zhàn)役。”

與其學(xué)阿里如何上市，不如先學(xué)它如何內(nèi)部管理

不得不說，歷經(jīng)港交所改革、二次申請才成功回歸港股，阿里的上市之路非一日之功。阿里身上，確實不乏值得其他企業(yè)學(xué)習(xí)之處。

曹和平歸納了三點：第一，順應(yīng)時代的經(jīng)濟邏輯。在他看來，在當(dāng)年三大主流門戶已經(jīng)進入白熱化競爭的時候，馬云順應(yīng)時代的經(jīng)濟邏輯，去做電商就是正確的選擇。“企業(yè)不能逆著時代經(jīng)濟邏輯和業(yè)態(tài)上升的內(nèi)在流程去扮新奇，否則成本太高。”

第二，平臺企業(yè)管理需要塑造品牌形象。阿里的品牌形象深入人心，在塑造形象方面給了平臺員工非常大的精神支持，培養(yǎng)了很好的品牌忠誠度。

最后值得一提的是：阿里的激勵體系。同股不同權(quán)的合伙人機制就是吸取了合伙人制企業(yè)管理激勵的有效性，同時又保留了股份制企業(yè)的投融資有效性。這兩個有效性結(jié)合，自然使企業(yè)效率更高。

“阿里內(nèi)部的架構(gòu)體系，對今天的上市也起到了推波助瀾的作用。”張弛也補充了他的觀點：阿里內(nèi)部在不斷地調(diào)整結(jié)構(gòu)，不僅孵化了支付寶、螞蟻金服，根據(jù)結(jié)構(gòu)調(diào)整滿足各種發(fā)展需求，衍生出各種新的內(nèi)容，同時阿里對外也投資了幾百億資金在做底層生態(tài)布局。阿里的不斷創(chuàng)新、不斷開拓新領(lǐng)域的能力，是值得很多企業(yè)學(xué)習(xí)的。

而立足國際視角，徐晨也分享了一個企業(yè)管理中不容忽視的要點：資本市場不太喜歡個人色彩或者小團隊色彩很強的企業(yè)。比如：亞馬遜內(nèi)部充斥著創(chuàng)始人兼CEO杰夫·貝索斯的領(lǐng)導(dǎo)色彩，特斯拉更像是埃隆·馬斯克的“理想世界”。中國資本市場同樣存在這樣的問題。

“如果雷軍說我要退休了，多數(shù)人就會對小米的股票信心大幅度下降。”徐晨解釋道：現(xiàn)在的阿里已經(jīng)在逐步擺脫馬云式管理，阿里在某種程度上力求把團體的事情變成一個多層次多維度的團體的事情，也就是大家看到的合伙人制。馬云也對外多次提到阿里離開他照樣可以正常運營，因為阿里的體系已經(jīng)到了可以讓馬云放手的時刻，這也變相已經(jīng)證明了阿里是一個有明確的內(nèi)部管理體系、權(quán)利分配體系和儲備體系，缺了誰都可以繼續(xù)往前走的公司。

“單就這點來說阿里在國內(nèi)大公司里面做的相對來說是最好的，這點一定是有加分的。”徐晨總結(jié)說。

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