曾被當(dāng)作“高成長(zhǎng)公司”的良品鋪?zhàn)酉萑氲统砷L(zhǎng)泥潭中。

4月18日，同花順數(shù)據(jù)顯示，良品鋪?zhàn)樱?03719）獲融資買入1009.69萬元，占當(dāng)日買入金額的26.1%，當(dāng)前融資余額1.85億元，占流通市值的1.39%，超過歷史90%分位水平，處于高位。

近日，良品鋪?zhàn)影l(fā)布2022年年度報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，良品鋪?zhàn)訉?shí)現(xiàn)營收為94.4億元，較上年同期的93.24億元增長(zhǎng)1.24%；歸母凈利潤3.35億元，同比增長(zhǎng)19.16%；扣非后凈利為2.09億元，較上年同期的2.06億元增長(zhǎng)1.46%。

(資料圖片)

2022年11月，高瓴系對(duì)良品鋪?zhàn)訉?shí)行了清倉減持，導(dǎo)致股價(jià)快速跌停，后又因部分機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)增持，強(qiáng)勁反彈漲停，一度上演天地板。然而短短幾日的大起大落，沒能成為良品鋪?zhàn)庸蓛r(jià)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。事實(shí)上，從2020年上市以來，良品鋪?zhàn)觾H經(jīng)歷了不到半年的上漲期，隨后開啟了漫長(zhǎng)的下行態(tài)勢(shì)。

如今，2022年財(cái)報(bào)出爐，也沒能明顯提振良品鋪?zhàn)拥墓蓛r(jià)。截至財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日，良品鋪?zhàn)右?6.33元收盤，較最高點(diǎn)86.77元腰斬58.13%，總市值145.7億元，也較巔峰期蒸發(fā)了21.13%。截至2023年4月19日收盤，良品鋪?zhàn)庸蓛r(jià)報(bào)收于32.96元，再次下跌0.27%。

外界對(duì)于這個(gè)在失去資本支持的“高端零食第一股”有了更深切的擔(dān)憂，良品鋪?zhàn)拥降自趺戳耍?

營收同比增速創(chuàng)歷史新低

良品鋪?zhàn)樱?006年8月在武漢開了第一家線下實(shí)體店，2020年登陸A股“云敲鐘”，被稱為“高端零食第一股”。

盡管良品鋪?zhàn)拥臓I收一直保持著逐年增長(zhǎng)，但同比增速表現(xiàn)并不穩(wěn)定。2016-2019年，良品鋪?zhàn)拥臓I收增速一直保持在兩位數(shù)以上，但在2020年急劇下降至2.32%，2021年增長(zhǎng)率回升至18.11%，但2022年?duì)I收同比增速又下降至1.24%，創(chuàng)下歷史新低。

凈利潤方面，良品鋪?zhàn)?022年第四季度營收為24.37億元，凈利為4809萬元，扣非后凈利為-919萬元。盡管良品鋪?zhàn)拥氖杖胛q至歷史新高，但凈利潤仍未恢復(fù)到2020年的凈利潤水平，與2020年的2.751億元相差6620萬元。

上市以來，良品鋪?zhàn)拥目鄯莾衾麧檸缀鯖]有大增，一直在2-3億元區(qū)間徘徊，扣非凈利潤增速更是呈下滑趨勢(shì)。2020-2022年，扣非凈利潤同比增速分別為0.57%、-25.15%、1.46%。2020上市后，凈利率達(dá)到了4.36%，但隨后兩年都跌破了4%，2020、2021年分別為3.03%、3.54%。

毛利率方面，公司主營業(yè)務(wù)毛利率為27.67%，較同期上升0.69個(gè)百分點(diǎn)。其中，線上渠道毛利率為較同期上升0.40個(gè)百分點(diǎn)，線下渠道銷售毛利率較同期上升0.57個(gè)百分點(diǎn)。具體而言，電商業(yè)務(wù)的毛利率為23.88%；加盟業(yè)務(wù)的毛利率為22.74%；直營零售業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)47.47%；團(tuán)購業(yè)務(wù)的毛利率為27.02%。

相比而言，友商來伊份的毛利率維持在40%以上，三只松鼠與良品鋪?zhàn)痈饔袆儇?fù)，整體來看，良品鋪?zhàn)拥挠笜?biāo)表現(xiàn)并沒有匹配“高端零食第一股”的名號(hào)。

不過，在存貨周轉(zhuǎn)率方面，良品鋪?zhàn)颖憩F(xiàn)不錯(cuò)，2022年為6.676，來伊份2022年前三季度為5.85，三只松鼠2022年前三季度為4.508。2022年，良品鋪?zhàn)拥拇尕涍€同比下降了19.01%。

一般而言，存貨周轉(zhuǎn)率越高，現(xiàn)金流越活泛。但是良品鋪?zhàn)?022年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~出現(xiàn)了大幅縮水，同期減少75.05%至1.03億元；貨幣資金為13.54億元，同比減少了22.48%。公司解釋主要是因?yàn)楸酒谥Ц恫少徹浛罟?jié)奏影響?？梢钥吹?，截至2022年，購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金達(dá)到73.82億元，同比增幅并不明顯，僅為6.98%，但還是高于銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金3.17%的同比增幅。與此同時(shí)，各項(xiàng)稅費(fèi)出現(xiàn)了46.6%的激增，導(dǎo)致經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流有所收緊。

高瓴資本曾經(jīng)預(yù)期良品鋪?zhàn)訒?huì)成為一家“高成長(zhǎng)消費(fèi)公司”，遺憾的是并沒能成為現(xiàn)實(shí)。相反，良品鋪?zhàn)訝I收、利潤增長(zhǎng)都表現(xiàn)相當(dāng)疲弱，毛利率和凈利率也沒能恢復(fù)到行業(yè)水準(zhǔn)以上。

線下線上渠道，均衡卻不出彩

相比于三只松鼠發(fā)軔于線上渠道、來伊份倚重線下渠道，良品鋪?zhàn)訉?duì)外常常宣傳自己線下線上渠道表現(xiàn)均衡，沒有一條腿走路。從財(cái)報(bào)上來看確實(shí)如此。2022年，良品鋪?zhàn)拥木€上收入占比為50.42%，線下收入占比為49.58%，幾乎對(duì)半開。

良品鋪?zhàn)悠鋵?shí)是線下起家，但并沒有錯(cuò)過互聯(lián)網(wǎng)紅利。招股書顯示，2016-2018年，公司主營業(yè)務(wù)中線上收入占比分別為33.69%、42.21%、45.52%、45.19%、48.58%。2020年，受疫情影響，線上銷售收入首次超過線下，占營業(yè)收入比重為50.68%，此后一直保持著微弱優(yōu)勢(shì)。

但是到了2022年，良品鋪?zhàn)右恢北３种鲩L(zhǎng)的線上業(yè)務(wù)營收第一次出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，同比下降3.29%至46.98億元，且營收占比也較2021年的53.13%同比下降了2.71個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)此，華安證券研報(bào)表示，隨著阿里平臺(tái)流量分配權(quán)重改變，加上抖音快手小紅書等平臺(tái)引流，越來越多的新興品牌通過引流和KOL推廣脫穎而出，如王飽飽、王小鹵、軒媽等，而良品鋪?zhàn)?、三只松鼠和百草味這三大巨頭的集中度有所下降。也有業(yè)內(nèi)人士指出，目前互聯(lián)網(wǎng)流量紅利正在逼近天花板，線下渠道成為新的戰(zhàn)場(chǎng)。

良品鋪?zhàn)庸灿兴拇髽I(yè)務(wù)板塊，除電子商務(wù)業(yè)務(wù)外，還有直營零售業(yè)務(wù)、加盟業(yè)務(wù)以及團(tuán)購業(yè)務(wù)。2021年以208.58%高速增長(zhǎng)的團(tuán)購業(yè)務(wù)也出現(xiàn)了勢(shì)頭減緩，2022年增速僅為53.49%，且由于基數(shù)較小，2022年?duì)I收僅為4.93億元。加盟業(yè)務(wù)營收幾乎停滯，2022年達(dá)25.72億元，同比增速僅為0.61%。

目前，良品鋪?zhàn)游ㄒ槐３种^高增速的只有直營零售業(yè)務(wù)。2022年，直營零售業(yè)務(wù)15.56億元，同比增速達(dá)到10.44%。值得一提的是，良品鋪?zhàn)又睜I零售業(yè)務(wù)提供的營收占比并不高，僅為16.7%，次于電子商務(wù)業(yè)務(wù)和加盟業(yè)務(wù)。但直營店的毛利率是最高的，2022年達(dá)到47.47%，高于電子商務(wù)23.88%、加盟業(yè)務(wù)22.74%、團(tuán)購業(yè)務(wù)27.02%。

財(cái)報(bào)顯示，2022年內(nèi)，公司新開門店共計(jì)661家，其中直營門店166家，加盟門店495家。截至報(bào)告期末，公司線下門店數(shù)量達(dá)到3226家，是線下門店最多的零食品牌。

自2021年起，良品鋪?zhàn)右恢痹诩哟缶€下門店的投入。2021年1月29日，良品鋪?zhàn)影l(fā)布公告稱，將會(huì)把“全渠道營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”剩余募集資金1.15億元進(jìn)行變更，占原項(xiàng)目募集資金總額的29.19%，占公司首次公開發(fā)行募集資金凈額的27.30%，變更后的募集資金擬投資項(xiàng)目為“直營門店擴(kuò)建項(xiàng)目”，擬投入的總金額為3.22億元。

直營門店雖然前期資本投入較大，但毛利率高，有助于提升整體業(yè)績(jī)。為了進(jìn)一步拓展市場(chǎng)，良品鋪?zhàn)?022年下半年還開始布局零食量販賽道——不僅創(chuàng)辦了自己的連鎖品牌“零食頑家”，計(jì)劃2023年聚焦湖北市場(chǎng)快速拓展，還與投資機(jī)構(gòu)黑蟻資本聯(lián)合投資量販零食企業(yè)“趙一鳴”，“趙一鳴”目前門店800多家，且在以每月新增100家以上的速度擴(kuò)張。

目前，零食量販賽道競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。據(jù)悉，“零食很忙”、“零食魔琺”等品牌均有資本助力，并旨在開啟全國化布局。據(jù)悉，截至2022年底，零食很忙門店數(shù)量達(dá)1842家，三年內(nèi)數(shù)量翻了七倍。

相比之下，良品鋪?zhàn)硬]有在財(cái)報(bào)中披露“零食頑家”的相關(guān)數(shù)據(jù)。更需要關(guān)注的是，“零食頑家”這一子品牌恐怕與良品鋪?zhàn)又髌放频摹案叨恕倍ㄎ挥兴环?/strong>因?yàn)樗^量販，通常是指低價(jià)多銷的商業(yè)模式，以價(jià)換量來擴(kuò)大營收，“零食頑家”進(jìn)入的也是更為下沉的市場(chǎng)，面對(duì)著消費(fèi)力偏低的受眾人群?！傲闶愁B家”到底能為良品鋪?zhàn)訋矶嗌傩碌脑隽?？這個(gè)問題恐怕要到下一次財(cái)報(bào)披露才有機(jī)會(huì)回答。

高端零食第一股名副其實(shí)嗎？

事實(shí)上，外界對(duì)于良品鋪?zhàn)拥摹案叨恕倍ㄎ毁|(zhì)疑不止于此。

2019年，良品鋪?zhàn)訉ⅰ案叨肆闶场弊鳛樽鳛槠髽I(yè)戰(zhàn)略發(fā)展方向，試圖在同質(zhì)化嚴(yán)重的休閑食品市場(chǎng)中獨(dú)樹一幟。

良品鋪?zhàn)拥摹案叨恕?，率先發(fā)力在品牌營銷上，通過營造高端場(chǎng)景，在產(chǎn)品包裝上大做文章、邀請(qǐng)迪麗熱巴、楊紫等明星做代言人。營銷費(fèi)用也由此居高不下。2019年，良品鋪?zhàn)拥匿N售費(fèi)用達(dá)到15.81億元，同比增長(zhǎng)27.5%。到2022年，銷售費(fèi)用達(dá)到17.56億元，同比增長(zhǎng)5%，占總營收的比例為18.6%。

2022年8月，良品鋪?zhàn)优c中國食品工業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合共建了“中國高端休閑食品研發(fā)中心”。然而，落實(shí)到研發(fā)費(fèi)用上來看，良品鋪?zhàn)幼龅倪€遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

2022年，良品鋪?zhàn)拥难邪l(fā)費(fèi)用僅為5055萬元，僅占總營收的比例為0.54%，而這已經(jīng)是歷年最高水平，同比2021年上升27.45%。

2022年，良品鋪?zhàn)拥纳a(chǎn)人員為960人，技術(shù)人員186人，銷售人員卻高達(dá)9482人。營銷與研發(fā)投入如此嚴(yán)重失衡的情況，與良品鋪?zhàn)硬扇ME代工模式有關(guān)。因?yàn)椴粎⑴c生產(chǎn)，外界對(duì)其產(chǎn)品質(zhì)量的把控能力也頗為擔(dān)憂，如何能保證是“高端零食”呢？

對(duì)此，良品鋪?zhàn)颖硎?，公司將供?yīng)鏈上溯到原料端，通過自建原料基地或與農(nóng)業(yè)種養(yǎng)殖基地長(zhǎng)期合作，培育優(yōu)質(zhì)品種、提升原材料品質(zhì)。“公司不是簡(jiǎn)單的采購，而是定標(biāo)準(zhǔn)、抓研發(fā)、拓市場(chǎng)、促改善?！?

但良品鋪?zhàn)拥倪@番挽尊，并沒能降低消費(fèi)者的質(zhì)疑。在黑貓投訴平臺(tái)上，關(guān)于良品鋪?zhàn)淤|(zhì)量問題的投訴頻頻發(fā)生。

高端路線不好走，就多些賽道？

2020年5月20日，良品鋪?zhàn)用闇?zhǔn)兒童零食賽道，率先發(fā)布子品牌——良品小食仙。 小食仙承諾安全健康，不添加防腐劑、香精、人工色素等成分，并在當(dāng)天推出了海苔、肉松、餅干等42款產(chǎn)品，在天貓旗艦店同步發(fā)售。

2021年財(cái)報(bào)顯示，小食仙全渠道終端銷售額為4.17億元，同比增長(zhǎng)41.17%。其中，健康營養(yǎng)棒棒（糖）系列終端銷售額達(dá)到1.28億元，占比超過30%，成為明星系列。2021年，小食仙推出了28款兒童零食新產(chǎn)品上市，銷售占比35.17%。

首先，同比增速41.17%并不能真實(shí)反映小食仙的增長(zhǎng)，因?yàn)槭且?021年全年數(shù)據(jù)與2020年7個(gè)月數(shù)據(jù)加權(quán)平均對(duì)比得來的。有媒體估算，根據(jù)加權(quán)統(tǒng)計(jì)來看，2021年上半年小食仙甚至出現(xiàn)了銷售數(shù)據(jù)下滑的情形。

再者，三只松鼠也緊隨其后推出了兒童零食子品牌“小鹿藍(lán)藍(lán)”。2021年，小鹿藍(lán)藍(lán)全渠道銷售額超5.5億元，超過了小食仙。2022年上半年，小鹿藍(lán)藍(lán)營收2.61億元，小食仙以2.19億元的銷售額再次落敗。小鹿藍(lán)藍(lán)表現(xiàn)亮眼，首次參加618就位居天貓寶寶零食類目第一名，打造的香香米餅、鱈魚腸、凍干奶酪塊等10余款年銷千萬元的寶寶零食細(xì)分類目TOP1大單品。相比之下，小食仙遜色不少，而且2022年良品鋪?zhàn)記]有再披露過小食仙的銷售成績(jī)，也從未披露過利潤情況。

除了“小食仙”外，良品鋪?zhàn)?020年還推出了“良品購”、“良品飛揚(yáng)”兩個(gè)子品牌，分別針對(duì)企事業(yè)單位團(tuán)購和健身代餐這兩個(gè)細(xì)分市場(chǎng)。

2020年財(cái)報(bào)顯示，公司的健身零食共計(jì)上市21款新品，全年全渠道終端銷售額1.08億元，其中低脂雞胸肉全年終端銷售額1768萬元，蛋白代餐奶昔全年終端銷售額1371萬元。2021年中期報(bào)表示，自“良品飛揚(yáng)”品牌上線以來，全渠道終端銷售額為2.03億元。2021年上半年，“良品飛揚(yáng)”全渠道終端銷售額為9463萬元，新開發(fā)上市10款新品。但此后的財(cái)報(bào)中，再也沒有出現(xiàn)過“良品飛揚(yáng)”的消息。

良品飛揚(yáng)初期的品牌聲量很大，良品鋪?zhàn)訌母哐邪l(fā)壁壘、高科技含量等多個(gè)角度宣傳良品飛揚(yáng)，試圖以此強(qiáng)化品牌“高端”定位。但僅僅兩年時(shí)光，這樣一個(gè)被寄予厚望的子品牌就悄無聲息了。

業(yè)內(nèi)人士表示，企業(yè)涉獵過多的細(xì)分市場(chǎng)，對(duì)于供應(yīng)鏈的數(shù)字化和信息化管理的要求都非常高，會(huì)使得SKU（Stock Keeping Unit，最小存貨單位）管理復(fù)雜化，成本不降反增。良品鋪?zhàn)诱沁@樣，旗下包括肉類零食、海味零食、素食山珍、話梅果脯等17條產(chǎn)品線，全渠道SKU高達(dá)1655個(gè)，卻沒有一個(gè)營收超10億的大單品。

更主要的是，貼牌銷售對(duì)產(chǎn)品質(zhì)控帶來的根源性影響沒有解決，再多的細(xì)分賽道，也堆砌不出“高端”的真正實(shí)質(zhì)。良品鋪?zhàn)?，是時(shí)候放下“高端”人設(shè)了。

文丨BT財(cái)經(jīng) 慶秋

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