王晉斌/文

2022-2023年美元指數(shù)的走勢(shì)從拼加息走到了拼經(jīng)濟(jì)基本面的階段，利差影響美元指數(shù)走勢(shì)的作用相對(duì)2022年大幅度下降。地緣政治沖突的不確定性依然是影響美元指數(shù)走勢(shì)的重要因素。目前尚未出現(xiàn)推動(dòng)美元指數(shù)趨勢(shì)性下行的重要因素。

始于去年3月加息的美聯(lián)儲(chǔ)緊縮政策，是一次非正常經(jīng)濟(jì)周期中的緊縮。非正常性主要體現(xiàn)在兩點(diǎn)：一是經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口并未顯著超出產(chǎn)出潛在產(chǎn)出水平；二是供應(yīng)鏈、能源食品等價(jià)格供給沖擊是早期通脹的主要因素，就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策導(dǎo)致了美歐央行對(duì)通脹采取了高容忍度，在通脹率遠(yuǎn)超通脹目標(biāo)的情況下才開始緊縮。

(資料圖片僅供參考)

美聯(lián)儲(chǔ)在去年3月份美國(guó)失業(yè)率下降至3.6%、通脹率（PCE）同比漲幅高達(dá)6.8%的情況下才開始緊縮。歐洲央行也類似，去年7月份才開始加息緊縮，那時(shí)歐元區(qū)的失業(yè)率下降至6.9%、通脹率（HICP）同比漲幅高達(dá)8.9%。

非正常周期的激進(jìn)加息是美元指數(shù)在去年4月中旬突破100之后，至今一直在100以上運(yùn)行。如果按照美元指數(shù)95及以上可以視為強(qiáng)美元的標(biāo)準(zhǔn)，去年2月中旬至今強(qiáng)美元已經(jīng)持續(xù)一年時(shí)間。當(dāng)然，去年2月初開始，美元指數(shù)的快速上漲也與俄烏地緣政治沖突升級(jí)預(yù)期帶來的避險(xiǎn)情緒有關(guān)。

那么，2023年美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)非正常周期的緊縮，美元指數(shù)會(huì)呈現(xiàn)出什么走勢(shì)？全年美元指數(shù)維持在相對(duì)高位運(yùn)行的概率比較大，這是由美國(guó)和美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)基本面決定的。俄烏地緣政治沖突如果有機(jī)會(huì)出現(xiàn)緩和，或者出現(xiàn)了通過談判解決沖突的可能性，有助于美元指數(shù)下行。全球地緣政治格局變化的復(fù)雜性也對(duì)美元指數(shù)全年的走勢(shì)造成了難以判斷的擾動(dòng)。

2022年強(qiáng)美元和2023年的相對(duì)強(qiáng)美元背后的邏輯存在明顯的差異。2022年主要是美國(guó)政策性利率的快速上行導(dǎo)致了強(qiáng)美元，避險(xiǎn)情緒有一定的助推作用；2023年美元走勢(shì)主要取決于美國(guó)與美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體的基本面以及全球的避險(xiǎn)情緒，利差推動(dòng)美元走強(qiáng)的作用相對(duì)2022年顯著縮小。

從美國(guó)通脹和就業(yè)來看，依據(jù)美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)，今年1月美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)同比增長(zhǎng)6.4%，為連續(xù)第7個(gè)月下降，核心CPI當(dāng)月同比上漲5.6%，但服務(wù)業(yè)物價(jià)上至40多年來的最高水平。今年1月占CPI比重約1/3的居住成本走高，是推動(dòng)當(dāng)月整體物價(jià)上漲的主要因素，住房成本的漲幅約占月度漲幅的一半，住房成本的下降可能還需要數(shù)月。能源也是一個(gè)重要影響因素，月率和年率分別上漲2%和8.7%，食品成本月率和年率則分別上漲0.5%和10.1%，能源和食品價(jià)格沖擊依然存在，但與此輪通脹的早期相比作用顯著下降。由于全球普遍出現(xiàn)通脹，美國(guó)不可能通過進(jìn)口降低物價(jià)水平。依據(jù)BEA的數(shù)據(jù)，去年12月份進(jìn)口價(jià)格指數(shù)同比上漲3.5%，相比2022年階段性峰值同比漲幅13.0%顯著下降，但2022年全年同比增幅依然高達(dá)8.5%。今年1月份美國(guó)經(jīng)濟(jì)中失業(yè)率3.4%，去年12月份空置崗位仍然有超過1100萬個(gè)，好在1月份平均時(shí)薪環(huán)比下降0.2%，同比下降1.8%。美聯(lián)儲(chǔ)只有持續(xù)緊縮才能使通脹向目標(biāo)區(qū)間收斂，加息的峰值或?qū)⒊^去年12月份預(yù)計(jì)的中值5.1%。截至目前美聯(lián)儲(chǔ)加息8次，加息幅度450個(gè)基點(diǎn)，目前政策性利率水平處在4.50-4.75%的區(qū)間。

從歐元區(qū)通脹和就業(yè)來看，今年1月份預(yù)估通脹率（HICP）同比增幅8.5%，服務(wù)類價(jià)格同比增幅4.2%；核心通脹率同比上漲7.0%，通脹率連續(xù)三個(gè)月開始下行，但仍然處于高位。從就業(yè)來看，去年12月份歐元區(qū)失業(yè)率6.6%，去年全年失業(yè)率6.7%，低于疫情前2018-2019年均失業(yè)率7.9%，2022年1-3季度崗位空置率3.3%，也高于疫情前兩年的均值2.2%，但勞動(dòng)參與率高于疫情前兩年均值近2.5個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到74.6%。歐元區(qū)央行目前加息5次，總計(jì)加息300個(gè)基點(diǎn)，目前政策性利率水平3.0%。

從英國(guó)通脹和就業(yè)來看，去年12月英國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲10.5％，從峰值10月份的同比漲幅11.1%連續(xù)2個(gè)月下降。12月核心CPI同比上漲6.3％，與11月持平，通脹處于高位。從就業(yè)來看，去年12月份3個(gè)月ILO失業(yè)率3.7%，今年1月失業(yè)率3.9%，勞動(dòng)力市場(chǎng)則略有降溫。去年11月至今年1月期間的職位空缺連續(xù)第七次下降，目前的職位空缺數(shù)量還是達(dá)到了113.4萬個(gè)。英國(guó)央行自2021年12月以來已連續(xù)10次加息，加息幅度400個(gè)基點(diǎn)，目前政策性（基準(zhǔn)）利率水平4.0%。

從加拿大的通脹和就業(yè)來看，去年12月份通脹率6.6%，核心通脹率5.0%，相比去年11月份的峰值略有下降。去年加拿大勞動(dòng)參與率65.5%，比疫情前的2018-2019年均值低0.5個(gè)百分點(diǎn)。2022年加拿大失業(yè)率4.5%，低于疫情前2018-2019年均值4.9%。2022年11月職位空缺率4.6%，顯著高于疫情前2018-2019年均值2.7%。2022年11月每周薪酬同比上漲4.2%，加拿大經(jīng)濟(jì)存在過熱。加拿大央行從去年3月份開始加息（去年3月份通脹率同比5.2%，核心通脹率4.1%），至今加息8次，加息幅度400個(gè)基點(diǎn)，政策性利率水平4.50%，為15年來的最高水平。

日本是美元指數(shù)中唯一沒有受到通脹壓力的經(jīng)濟(jì)體，目前依然采取收益率曲線管制和負(fù)利率的貨幣政策，依然堅(jiān)持寬松，沒有改變的明顯跡象。2022年日本平均完全失業(yè)率為2.6%，較上年下跌0.2個(gè)百分點(diǎn)，時(shí)隔3年出現(xiàn)改善。

瑞士的通脹壓力不大，2022年物價(jià)平均上漲2.8%。今年1月份失業(yè)率2.2%，環(huán)比增長(zhǎng)0.1%。瑞士央行從去年6月份開始加息，3次加息175個(gè)基點(diǎn)，目前政策性利率水平維持在1.0%。瑞典正在經(jīng)歷高通脹，去年12月的通脹率同比增幅10.2%，達(dá)到自1991年以來的最高水平。2022年失業(yè)率6.8%，存在勞動(dòng)力短缺。瑞典央行從去年5月份開始加息，至今已加息6次，加息幅度達(dá)到300個(gè)基點(diǎn)，政策性利率水平達(dá)到3.0%。

對(duì)比美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)基本面，可以大致做出一下判斷：（1）美國(guó)及美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體中的失業(yè)率普遍低于疫情前水平。（2）除了日本和瑞典沒有出現(xiàn)過高的通脹率外，其余經(jīng)濟(jì)體都不同程度地存在高通脹的壓力。（3）2022年至今美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度是上述所有經(jīng)濟(jì)體中幅度最大的，達(dá)到了450個(gè)基點(diǎn)。（4）歐元區(qū)和英國(guó)的通脹過高，而且CPI與核心CPI之間的差距相對(duì)比較大，決定了歐元區(qū)和英國(guó)控通脹錯(cuò)殺需求的概率相對(duì)比較大。

整體上，2022年全球加息潮中出現(xiàn)了高通脹下的強(qiáng)美元，主要原因是美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度最大，再加上地緣政治動(dòng)蕩，導(dǎo)致了高通脹下的強(qiáng)美元。2023年加息競(jìng)賽接近尾聲，美聯(lián)儲(chǔ)加息的峰值以及利率維持限制性水平的時(shí)間可能會(huì)超出市場(chǎng)原有的預(yù)期，但限制性利率水平應(yīng)該不會(huì)偏離原來的中值5.1%太遠(yuǎn)。歐洲央行加息的空間相對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)要大一些，通脹過高以及核心通脹與核心通脹率之間差距縮小給了歐洲央行緊縮的底氣。英國(guó)央行加息的空間有限，CPI和核心CPI之間差距過大，供給沖擊通脹性質(zhì)比較明顯，英國(guó)央行加息可能需要看美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行加息的情況而定。加拿大央行已經(jīng)表態(tài)“有條件的暫停加息”，表明當(dāng)前利率已經(jīng)達(dá)到足夠穩(wěn)定物價(jià)的限制性水平。日本央行目前尚沒有出現(xiàn)改變寬松政策的跡象。瑞郎在美元指數(shù)中占比只有7.8%，對(duì)美元指數(shù)走勢(shì)影響較小。

因此，2022-2023年美元指數(shù)的走勢(shì)從拼加息走到了拼經(jīng)濟(jì)基本面的階段，利差影響美元指數(shù)走勢(shì)的作用相對(duì)2022年大幅度下降。地緣政治沖突的不確定性依然是影響美元指數(shù)走勢(shì)的重要因素。

關(guān)鍵詞： 加息幅度 同比上漲 經(jīng)濟(jì)基本面