經(jīng)過5月的一波大幅下跌之后，國際原油價格在6月中旬開始止跌反彈，其中芝商所旗下的NYMEX WTI輕質(zhì)原油期貨(合約代碼：CL)9月合約從6月5日創(chuàng)下的低點(diǎn)50.91美元/桶最高反彈至7月11日的61.02美元/桶，最大反彈幅度為19.9%;Brent原油期貨9月合約一度在6月5日創(chuàng)下低點(diǎn)58.42美元/桶，并在7月11日一度反彈至67.65美元/桶，最大反彈幅度為15.8%。

一方面，全球權(quán)益類資產(chǎn)紛紛反彈，美股再次觸及前期高點(diǎn)，疊加美元走弱以及市場預(yù)期美聯(lián)儲可能會重啟降息，國際原油價格反彈得到宏觀層面的利好支撐;另一方面，美國夏季汽油消費(fèi)高峰來臨，商業(yè)庫存回落，以及OPEC延長減產(chǎn)時間和颶風(fēng)季節(jié)到來使得供需層面在一定程度上給原油提供了反彈動力。

然而，未來幾個月原油價格反彈能否持續(xù)，目前還是個未知數(shù)。從NYMEX WTI原油期貨的價格曲線來看，我們并沒有發(fā)現(xiàn)原油價格會持續(xù)上漲的特征。供需的所有變化會反映在價格結(jié)構(gòu)上，并不是反映在單一價格上。NYMEX WTI原油期貨遠(yuǎn)期曲線非常平坦，遠(yuǎn)月合約較近月合約不斷走低，月份更遠(yuǎn)較近月價差負(fù)值越大。從歷史數(shù)據(jù)看，原油價格要持續(xù)上漲，NYMEX WTI原油期貨價差結(jié)構(gòu)最好是super-contango結(jié)構(gòu)，Back結(jié)構(gòu)一般都意味著原油交易者對遠(yuǎn)期原油價格看淡。

從原油供應(yīng)來看，7月1日，OPEC在維也納總部召開了第15屆聯(lián)合部長級監(jiān)督委員會(JMMC)會議和第176屆全體會議，對實施半年的減產(chǎn)令效果進(jìn)行了總結(jié)和評估，并決定將減產(chǎn)令延期至2020年3月31日。然而我們并不認(rèn)為OPEC原油產(chǎn)量還有進(jìn)一步壓縮的空間，最多維持目前的水平。

OPEC月報數(shù)據(jù)顯示，6月OPEC原油產(chǎn)量為2983萬桶/天，環(huán)比下降6.8萬桶/天。OPEC合計減產(chǎn)98.7萬桶/天，減產(chǎn)執(zhí)行率122%。但是，我們還發(fā)現(xiàn)，作為牽頭延長減產(chǎn)時間的沙特最近幾個月原油產(chǎn)量反彈持續(xù)回升，6月沙特原油產(chǎn)量環(huán)比增加12.6萬桶/天，至981.3萬桶/天。盡管伊朗6月原油產(chǎn)量繼續(xù)下降14.2萬桶，但是沙特和尼日利亞原油產(chǎn)量回升足以抵消伊朗的減產(chǎn)。

非OPEC原油產(chǎn)量方面，OPEC和IEA的最新月報都顯示，非OPEC產(chǎn)油國產(chǎn)能增速穩(wěn)步提升，其中，美國今年原油產(chǎn)量已經(jīng)穩(wěn)定在1200萬桶/日以上，最大峰值為1240萬桶/日，商業(yè)原油庫存升至4.68億桶，創(chuàng)兩年新高。隨著頁巖油技術(shù)升級及產(chǎn)地管道鋪設(shè)進(jìn)度提升，未來美國原油產(chǎn)能有望進(jìn)一步提升。未來OPEC占全球原油產(chǎn)量的份額可能會進(jìn)一步下降，且是自1991年來首次降至30%以下。

地緣政治沖突對原油的影響已經(jīng)體現(xiàn)在價格上面，未來只會削弱，且伊朗原油出口下降空間極為有限，因此對全球原油供應(yīng)影響也微乎其微。7月8日，伊朗突破伊核協(xié)議規(guī)定，提高濃縮鈾豐度，并表示不排除進(jìn)一步提高的可能。對此，美國總統(tǒng)特朗普威脅將“大幅”增加對伊朗制裁。由于霍爾木茲海峽是中東原油運(yùn)輸?shù)闹匾ǖ溃腔魻柲酒澓{封鎖，不然原油供應(yīng)不會出現(xiàn)中斷的可能。從歷史上看，地緣政治沖突對油價的影響是不可持久的，且目前伊朗問題尚不至于升級至戰(zhàn)爭狀態(tài)。且伊朗原油出口量已從2018年4月的峰值250萬桶/日急劇下降至30萬桶/日，就算伊朗原油出口降至零，美國等其他國家原油出口增加額足以彌補(bǔ)這個缺口。

近期原油受颶風(fēng)的影響可能最受市場關(guān)注。夏秋季節(jié)是美國颶風(fēng)的高發(fā)期，尤其是8月末到9月上中旬這段時間最為頻繁，但是并非所有的颶風(fēng)都會對原油價格構(gòu)成影響，原因在于颶風(fēng)的登陸位置不盡相同，若颶風(fēng)避開了產(chǎn)油區(qū)和煉廠群，則對油市影響甚微。

對油市形成影響的颶風(fēng)基本都是在美國墨西哥灣的附近州登陸的，而墨西哥灣原油產(chǎn)量占美國總產(chǎn)量的17%，也是美國煉廠的密集區(qū)域。截至2019年4月，墨西哥灣海上原油產(chǎn)量為198萬桶/天。據(jù)美國國家颶風(fēng)中心最新預(yù)測，Barry將于7月20日北京時間下午1點(diǎn)左右，在路易斯安那州南部登陸，但升級為颶風(fēng)的可能性大大降低，因此對墨西哥灣原油產(chǎn)量幾乎沒有影響。然而，其對美國煉廠的影響較大，對未來原油的需求反而是利空的。7月16日開始，路易斯安那州南部雨天接踵，密西西比河河口出現(xiàn)洪災(zāi)。據(jù)美國氣象中心預(yù)測，這種強(qiáng)降雨的天氣將持續(xù)一周。周末，如果受Barry帶來的雨水疊加效應(yīng)，路易斯安那州南部降雨量甚至?xí)^20英寸。路易斯安那州和密西西比州海岸線附近有7家主要煉廠，煉油總產(chǎn)能達(dá)到180萬桶/日，約占美國煉油總產(chǎn)能的10%，洪水可能導(dǎo)致這些煉油被迫停產(chǎn)。

圖為以NYMEX RBOB汽油期貨活躍合約和WTI原油期貨活躍合約計算的汽油裂解價差

因此，我們對于NYMEX WTI原油的未來走勢持謹(jǐn)慎態(tài)度，而成品油和原油價格擴(kuò)大是大概率事件，做多NYMEX RBOB汽油和WTI原油價差是比較適宜的。夏季是美國駕駛汽車出游旺季，汽油消費(fèi)增加，而颶風(fēng)導(dǎo)致煉廠關(guān)閉可能性較大，汽油庫存去化加快，但原油庫存累積導(dǎo)致原油價格回落或者上漲較汽油價格要慢。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年7月15日，以NYMEX RBOB汽油期貨活躍合約和WTI原油期貨活躍合約計算的汽油裂解價差升至0.465美元/加侖。

關(guān)鍵詞： 成品油 原油