中新經緯8月21日電 題：美國經濟衰退壓力預計推遲，年內金價上行空間或受抑制

作者 郭朝輝 中金公司研究部大宗商品首席分析師

黃金市場中的“買預期，賣事實”依然延續(xù)，受益于6月美國通脹數(shù)據(jù)回落而再度升溫的降息預期未能企穩(wěn)，美債利率回升的同時，黃金價格也未能突破前高，并如期步入下行通道，截至8月18日，COMEX金價已持續(xù)回調約4.6%至1916.5美元/盎司附近。

【資料圖】

短期而言，我們認為美國經濟增長韌性仍存和通脹反彈風險上升或為黃金市場中“透支”的利率預期的進一步回調提供一些時間，維持COMEX金價或下移至1800-1850美元/盎司的判斷。往前看，近期中金宏觀組再次上調美國GDP(國內生產總值)預測，認為未來6個月美國經濟或保持韌性，將今年四季度美國GDP同比增速預測從-0.3%上調至2.0%，預期經濟增長停滯壓力或推遲至2024下半年顯現(xiàn)，在此情形下，我們認為黃金市場中受益于美國經濟衰退壓力的避險行情或也將繼續(xù)延后，年內金價上行空間或受抑制。

“買預期，賣事實”再度上演，“透支”的利率預期或仍存回調空間

三季度以來，黃金市場延續(xù)投機性交易主導。雖然6月美國CPI(居民消費價格指數(shù))同比增速受益于高基數(shù)而大步回落至3.0%(前值為4.0%)，一度驅動了黃金市場中的“買預期”交易重啟；7月3日至7月18日，黃金CFTC(美國商品期貨交易委員會)投機凈多頭累計增加約18.5%，支撐COMEX金價從1930美元/盎司回升至1980美元/盎司附近，與利率走勢形成一定背離。但隨著美國失業(yè)率延續(xù)回落，服務業(yè)PMI(采購經理指數(shù))及相關需求表現(xiàn)偏強，制造業(yè)需求見底回升跡象初露端倪，7月CPI同比也因能源價格走高而回升至3.2%，PPI(工業(yè)生產者價格指數(shù))同比更是從上月修正前的0.1%大幅提升至0.8%，偏強的經濟表現(xiàn)和反彈的通脹數(shù)據(jù)促使降息交易迅速修正，“賣事實”進程如期兌現(xiàn)。我們看到，8月以來美債利率持續(xù)上行，截至18日，10年期美債名義利率累計抬升約29bp(基點)至4.28%、10年期美債實際利率累計抬升34bp至1.94%；CFTC黃金投機性凈多頭自7月中旬高點累計減少約37.3%，投機價值回調主導COMEX金價回落至1916.5美元/盎司附近。

投機性交易主導近期金價波動

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

圖表：美債利率近期再度走高

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

目前來看，我們認為黃金價格中由于投機多頭提前入場而“透支”的利率預期或仍存回調空間。

經濟衰退擔憂減弱，通脹反彈風險上升，或為利率預期的回調提供時間

其實年初以來，貨幣政策轉向討論期的預期交易始終存在，黃金價格中投機溢價的出清和“透支”預期的回調多次因突發(fā)的風險事件而被動中止，例如3月及5月的歐美銀行業(yè)風險發(fā)酵，超預期的經濟數(shù)據(jù)，6月美國通脹數(shù)據(jù)的大幅回落。短期而言，我們認為仍存韌性的經濟基本面和再度加重的抗通脹壓力或能夠為本次預期的修正提供一些時間，維持COMEX金價或下跌至1800-1850美元/盎司的判斷。

具體來看：一方面，美國經濟增長韌性仍存。二季度美國GDP環(huán)比折年率超預期反彈至2.4%(預期為1.8%，前值為2.0%)，其中個人消費和私人投資分別貢獻了1.12和0.97個百分點的環(huán)比增長。亞特蘭大聯(lián)儲GDP Now模型顯示三季度美國GDP或仍將環(huán)比加速，并在7月美國工業(yè)產出環(huán)比增速超預期錄得0.99%(預期為0.3%，前值為-0.84%)、美國新建私人住宅折年數(shù)也錄得145.2萬套(預期為144.8萬套，前值為139.8萬套)后，進一步上調了對三季度GDP的增長預期。中金宏觀組最新預測認為，三季度美國GDP環(huán)比折年率或約為2.3%。

美國GDP環(huán)比折年率及分項貢獻

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

另一方面，通脹反彈風險上升。目前來看，產油國組織OPEC+減產對原油價格的支撐已如期兌現(xiàn)，布倫特油價上移至近85美元/桶，7月至今美國汽油價格累計上漲約10.3%。此外，美國工資上漲對剔除房租和機票后的核心通脹的支撐或仍未解除，7月美國私人非農企業(yè)平均時薪同比仍保持在4.36%的偏高水平，環(huán)比亦延續(xù)增長。中金宏觀組認為，美國通脹或于下半年面臨反彈壓力，CPI同比增速或于四季度上移至3.8%，美聯(lián)儲年內再度加息的可能性仍存。

美國私人非農企業(yè)員工平均時薪

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

往前看，增長韌性仍存，避險行情漸遠，黃金年內上行空間或受抑制

雖然上半年歐美銀行業(yè)風險事件階段性觸發(fā)黃金市場的避險買需，但隨著風險偏好修復，短時的避險需求如期未能停留，SPDR黃金ETF持倉自5月以來延續(xù)去化、于2020年疫情后首次降至900噸以下。

ETF持倉延續(xù)去化，避險東風或繼續(xù)延后

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

在黃金2023下半年展望報告中，我們提出今年年底美國經濟衰退壓力的顯現(xiàn)或驅動黃金避險價值回升，但若美國經濟增長韌性繼續(xù)超預期，或會制約黃金市場中避險東風的兌現(xiàn)。8月20日，中金宏觀組再次上調美國GDP預測，認為美國經濟或在未來6個月保持韌性，預計美國2023年全年GDP同比增速為2.2%(此前6月預測為1.0%)，并將今年四季度GDP同比增速預測上調至2.0%(此前預測為-0.3%)，經濟增長停滯風險或推遲至2024下半年顯現(xiàn)。在此情形下，我們認為黃金市場中避險行情的兌現(xiàn)或也將有所推遲，2023年內金價上行空間或受抑制。此外，中金宏觀組預測2024年美國CPI同比增速或仍將維持在2.7%左右的偏高位置，通脹壓力或仍延續(xù)，利率也將難下高位，我們認為黃金的投機價值或也將繼續(xù)承壓。

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