“債市永遠正確”一直是華爾街共識，但隨著債市預期與現(xiàn)實不斷背離，市場恐迎來驚濤駭浪......

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Renaissance Macro Research經(jīng)濟學主管尼爾·杜塔（Neil Dutta）寫道，投資者和分析師圈中流行這句話，“債券市場永遠正確”。不論是預測經(jīng)濟衰退還是美聯(lián)儲的下一步行動，債市神乎其神的歷史預測記錄和“群眾智慧”的特質(zhì)都讓其享譽華爾街。

因此，投資者在進行經(jīng)濟預測業(yè)務時，參照債市的走勢尤為重要。話雖如此，承認債市的偏差一樣重要，因為當預期與現(xiàn)實大相徑庭時，債市的參考價值將大不如前，可能引起投資者大額虧損或盈利（取決于他們的持倉）。而且債市對經(jīng)濟預期的錯誤解讀越來越多。

當前債市顯示：經(jīng)濟正處于嚴重停滯和衰退的邊緣，美聯(lián)儲將被迫降息刺激經(jīng)濟活動。然而，實際數(shù)據(jù)表明，美國經(jīng)濟并未坐“過山車”，且可能持續(xù)增長。市場預期與經(jīng)濟現(xiàn)實背離越久，市場調(diào)整將越劇烈。

市場的期待是？

債市確實是衡量發(fā)展方向的重要指標，但它也會出錯。根據(jù)美債收益率可以確定投資者對美聯(lián)儲下一步?jīng)Q策的一致預期，是加息、減息還是按兵不動。但今年初已經(jīng)有證據(jù)表明債市的波動性：今年初，債市預計美聯(lián)儲年內(nèi)將加息一次，共25個基點。由于美國1月和2月經(jīng)濟增勢強勁，債市又預計美聯(lián)儲需要加息四次共100個基點才能以減緩經(jīng)濟和通脹。隨后，因擔心硅谷銀行倒閉和貸款緊縮的影響，債市又定價美聯(lián)儲將降息三次，到今年年底累計降息75個基點。杜塔預計將降息兩次，但這仍然與年初債市的定價大相徑庭。

或許只有近期銀行系統(tǒng)的動蕩引發(fā)全面信貸危機，并導致經(jīng)濟衰退，債市的預判才能應驗。近幾周，認為銀行動蕩可能升級的投資者和經(jīng)濟學家指出，有數(shù)據(jù)顯示，人們正從銀行撤出資金，銀行在放貸時更加謹慎，同時，商業(yè)房地產(chǎn)的估值也出現(xiàn)了暴跌。

從經(jīng)濟上看，債市的觀點可能與美聯(lián)儲最新的GDP預測相吻。美聯(lián)儲的展望預計今年實際GDP僅增長0.4%，但當前美國一季度的GDP增長年化季率預期值為2%。這意味著如果GDP增長要符合美聯(lián)儲預期，那就需要在今年后三個季度出現(xiàn)衰退。經(jīng)濟突然停滯將波及就業(yè)市場和消費，美聯(lián)儲預測這將導致失業(yè)率躍升至4.5%，即160多萬人失去工作。

這對市場的沖擊非同小可。股市正定價上市公司的盈利恢復和經(jīng)濟普遍強勁。過去六個月，美股三大指數(shù)漲約10%，歐股的漲幅更大。因此，如果債市的對經(jīng)濟的預判正確，將為股市敲響警鐘。

經(jīng)濟顯示了什么？

雖然債市亮著崩盤的警告，但實際的經(jīng)濟數(shù)據(jù)卻發(fā)出了截然不同的信號。商業(yè)投資雖然低迷，但它一直都不是增長的驅(qū)動力，而且消費需求穩(wěn)定。盡管裁員新聞紛飛，工資增長放緩，但就業(yè)市場在歷史水平上仍然強勁。

將經(jīng)濟衰退置身事外并不可取，畢竟，美聯(lián)儲認為高失業(yè)率也能是遏制通脹。去年才是最擔心經(jīng)濟衰退的時候，當時住宅投資暴跌、全球增長下滑，能源價格飆升。如今，大部分不利影響正在消退。

今年初，下調(diào)抵押貸款利率一定程度上激活了房市。開發(fā)商的樓盤尚未開工的就已售罄，這表明后續(xù)將有更多房地產(chǎn)項目。

全球經(jīng)濟增長相比去年好轉(zhuǎn)。即便歐洲正為通脹高企發(fā)愁，英國養(yǎng)老金爆雷，中國收緊監(jiān)管環(huán)境。當前的形勢并不好，但很明顯一切向好。

能源通脹與去年相比明顯降溫，家庭的能源支出料減少。

至于銀行動蕩恐引發(fā)“信貸緊縮”，杜塔認為銀行危機要么發(fā)生，要么不發(fā)生。但目前的跡象表明沒有銀行危機：

首先，經(jīng)過短暫的動蕩，銀行系統(tǒng)的存款似乎已經(jīng)企穩(wěn)；下游貸款“緊縮”的證據(jù)不足。信貸標準和核心銀行貸款在過去幾個季度已經(jīng)放緩，所以信貸緊縮并未造成巨大沖擊。事實上，自2016年以來，銀行貸款占美國GDP的比例基本持平，這可能表明美國經(jīng)濟對信貸供應的變化并不像市場想象的那么敏感。

其次，房市升溫促使?jié)撛诘慕栀J機構(gòu)重新提供抵押貸款，銀行也在為抵押貸款延期，這些幾乎不是災難性信貸停止的跡象。事實上，房屋建筑股一直在突破新高。

不同的兩條道路

當前只有少數(shù)信號能支撐經(jīng)濟衰退的預測。杜塔認為華爾街信奉的“債市準則”這次不會奏效。正如杜塔所提，債市預期經(jīng)濟突然停滯，因此，鑒于債市投資者的悲觀情緒，即使經(jīng)濟形勢一般，經(jīng)濟僅需穩(wěn)健發(fā)展，就能打破他們嚴重偏離基礎的一致預期，而市場也可能因為與現(xiàn)實背離而陷入嚴重混亂。

根據(jù)標普全球的數(shù)據(jù)，美國1月GDP實際增長4.5%，2月增長了2.8%。經(jīng)濟運行略高于潛力，這對致力于抑制通脹的美聯(lián)儲來說不是好消息，要實現(xiàn)通脹率2%的目標，那么一段時間內(nèi)低于潛力的經(jīng)濟增長將是必要的。

事實上，有證據(jù)表明，某些領域如制造業(yè)的情況正在好轉(zhuǎn)，受益于美元貶值，美國出口的產(chǎn)品更便宜，隨著全球經(jīng)濟增長，更多海外客戶愿意掏錢。

美聯(lián)儲因3月硅谷銀行倒閉放慢了加息步伐，杜塔猜測美聯(lián)儲不會在6月份加息，說明他們對金融系統(tǒng)混亂格外謹慎。但是，如果經(jīng)濟最終在預期范圍內(nèi)運行，美聯(lián)儲將因擔心通脹反彈，在今年末重新開始加息，打破債市年末降息的預期。

如果美聯(lián)儲再次加息，重新設定的預期將讓市場大跌眼鏡。因為降息的希望破滅，疊加新的現(xiàn)實情況，股市可能面臨大幅調(diào)整。但基本面良好的公司有緩沖空間，因為消費需求回升有助于保持上市企業(yè)的利潤預期。另一方面，債市將面臨巨震，突然逆轉(zhuǎn)經(jīng)濟疲軟和低利率環(huán)境，將使債券收益率飆升，價格暴跌。

杜塔認為，美聯(lián)儲希望經(jīng)濟受益于市場質(zhì)疑。畢竟，美聯(lián)儲在過去一年的大部分時間里都低估了通脹和就業(yè)。然而，債市并沒從中撈到好處，目前債市預期與實際不匹配可能導致嚴重的市場混亂和投資者的痛苦。

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