二季度綜合通脹指數(shù)大概率進入負增長

(相關(guān)資料圖)

2023年3月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評

核心觀點

一、鮮菜和油價拖累CPI同比漲幅回落，服務(wù)需求有所恢復(fù)。食品方面，豬肉價格環(huán)比延續(xù)負增長，但低基數(shù)對其同比增速形成支撐，豬肉對CPI同比的正向拉動作用小幅提高；受天氣轉(zhuǎn)暖供給增加影響，鮮菜價格季節(jié)性下跌，導(dǎo)致CPI同比下降約0.2個百分點。非食品方面，受高基數(shù)和海外需求放緩影響，油價拖累非食品價格同比增速回落0.3個百分點，但服務(wù)業(yè)需求有所恢復(fù)，核心CPI低位小幅回升，預(yù)計未來服務(wù)業(yè)繼續(xù)恢復(fù)可期。

二、預(yù)計4月份CPI約增長0.3％，二季度為全年低點。一是預(yù)計4月食品價格環(huán)比降幅基本不變；二是上半年豬肉將繼續(xù)對CPI形成正向拉動，但力度偏弱；三是預(yù)計非食品價格呈緩慢回升態(tài)勢；四是4月份CPI翹尾因素較3月份回落0.4個百分點。

三、翹尾因素是PPI降幅擴大主因，國內(nèi)需求恢復(fù)支撐增強。3 月PPI同比降幅擴大1.1個百分點至-2.5％，其中翹尾因素較上月回落約1.1個百分點，PPI環(huán)比繼續(xù)持平。分行業(yè)看，基建相關(guān)和部分中下游行業(yè)價格環(huán)比正增長，表明國內(nèi)需求有所恢復(fù)；原油、有色金屬等進口依賴型行業(yè)價格環(huán)比負增長，顯示出輸入性通脹壓力有所減弱。

四、預(yù)計4月PPI增長-3.3％左右，降幅繼續(xù)擴大，二季度為全年低點。一是4 月份PPI翹尾因素較3月份回落0.6個百分點左右；二是基建需求釋放對工業(yè)品價格形成支撐，但地產(chǎn)負向拖累短期難消；三是受高基數(shù)和地緣政治風(fēng)險影響，上半年原油價格同比降幅或繼續(xù)擴大，對PPI形成壓制。

五、包括CPI和PPI在內(nèi)的綜合通貨膨脹指數(shù)，3月份開始由正轉(zhuǎn)負，但整個一季度仍為正增長，預(yù)計二季度負增長是大概率事件。

正文

事件：2023年3月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.3％，同比上漲0.7％，漲幅較上月回落0.3個百分點；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比增長0％，同比下降2.5％，降幅較上月擴大1.1個百分點。

一、鮮菜和油價拖累CPI同比漲幅回落，預(yù)計4月份CPI約增長0.3％

鮮菜價格季節(jié)性下跌致食品價格小幅回落。3月食品價格環(huán)比降幅收窄0.6個百分點至-1.4％，同比漲幅回落0.2個百分點至2.4％，影響CPI上漲約0.43個百分點，較上月回落約0.05個百分點（見圖1）。其中，受供給充足及需求回落影響，豬肉價格環(huán)比降幅收窄7.2個百分點至-4.2％，價格延續(xù)回落態(tài)勢，但受去年同期基數(shù)走低影響，同比漲幅擴大5.7個百分點至9.6％，對CPI同比的拉動作用較上月提高0.06個百分點；受天氣轉(zhuǎn)暖、市場供應(yīng)增加影響，鮮菜價格環(huán)比降幅擴大2.8個百分點至-7.2％，鮮菜價格同比降幅擴大7.3個百分點至-11.1％，其對CPI同比的拉動作用較上月回落約0.19個百分點（見圖2-3）；其他主要食品價格環(huán)漲跌幅基本在-0.1-0.4％之間，價格整體穩(wěn)定，對CPI同比的影響變化不大。

油價拖累非食品價格回落，但服務(wù)價格有所回升。3月非食品價格同比上漲0.3％，較上月回落0.3個百分點，續(xù)創(chuàng)2021年3月份以來新低（見圖1），對CPI同比的拉動作用較上月回落0.27個百分點。非食品價格內(nèi)部呈現(xiàn)如下幾個特征：一是隨著疫情影響消退，服務(wù)需求恢復(fù)對價格的支撐作用有所增強，如3月份服務(wù)價格上漲0.8％，較上月擴大0.2個百分點；二是受高基數(shù)和國際油價下跌共同影響，3月份交通和通信價較上月回落2.0個百分點至-1.9％，對非食品價格由拉動作用轉(zhuǎn)為拖累作用。

服務(wù)業(yè)修復(fù)支撐核心CPI回升，但漲幅依然疲弱。3月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.7％，較上月提高0.1個百分點，仍處于“零時代”（見圖5），反映出服務(wù)業(yè)修復(fù)對核心CPI的支撐作用增強，但居民需求恢復(fù)依然偏慢，核心CPI持續(xù)低迷。往后看，隨著國內(nèi)疫情基本結(jié)束，未來消費場景放開將對服務(wù)業(yè)需求恢復(fù)形成提振，核心CPI企穩(wěn)回升是大概率事件，但居民消費需求的恢復(fù)仍面臨波折和不確定性，預(yù)計短期核心CPI修復(fù)斜率偏緩。

預(yù)計4月CPI同比增長0.3％左右。一是預(yù)計4月食品價格環(huán)比降幅基本持平于3月。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到4月10日，28種重點監(jiān)測蔬菜、7種重點監(jiān)測水果、豬肉價格環(huán)比增速分別為-5.7％、0.4％、-3.8％，蔬菜價格跌幅收窄，豬肉價格降幅略有擴大，鮮果價格漲幅回落，預(yù)計4月份食品環(huán)比降幅或基本持平于3月份。二是預(yù)計隨著疫情對豬肉需求抑制作用減弱，未來豬肉價格有望趨于穩(wěn)定，加上2022年上半年豬肉基數(shù)偏低，預(yù)計上半年豬肉將繼續(xù)對CPI形成正向拉動，但力度偏弱；三是服務(wù)業(yè)需求恢復(fù)對核心CPI形成支撐，但高基數(shù)下能源或持續(xù)拖累非食品，加上居民消費需求恢復(fù)仍在途中，預(yù)計短期非食品價格延續(xù)緩慢回升態(tài)勢；四是4月份CPI翹尾因素較3月份回落0.4個百分點（見圖6）。

二、翹尾因素是PPI降幅擴大主因，預(yù)計4月PPI增長-3.3％左右

3月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）同比下降-2.5％，降幅較上月擴大1.1個百分點（見圖7），其中翹尾因素回落約1.1個百分點，是PPI同比降幅擴大主因，而受國內(nèi)經(jīng)濟加快恢復(fù)但海外經(jīng)濟衰退預(yù)期增強共同影響，PPI環(huán)比繼續(xù)持平。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降-3.4％和增長0.9％，分別較上月回落1.4和0.2個百分點，前者受基數(shù)效應(yīng)影響回落幅度較高。從環(huán)比看，生產(chǎn)資料環(huán)比略降，生活資料環(huán)比由負轉(zhuǎn)為持平。具體細項中，采掘和原材料工業(yè)價格環(huán)比均回落，顯示出海外輸入性通脹壓力趨于減弱；加工工業(yè)、衣著、一般日用品環(huán)比均由負轉(zhuǎn)正，顯示出受益于國內(nèi)需求恢復(fù)，上中下游價格傳導(dǎo)作用有所增強（見圖8）。

從行業(yè)看，基建相關(guān)和部分中下游行業(yè)價格上漲，輸入性通脹壓力有所減弱。一是受重大項目開工建設(shè)推動，黑色金屬礦采選業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等行業(yè)價格環(huán)比增速均繼續(xù)提高，而煤炭開采行業(yè)價格受天氣轉(zhuǎn)暖需求季節(jié)性回落影響價格環(huán)比繼續(xù)為負（見圖9）；二是受地緣政治風(fēng)險仍大和海外衰退預(yù)期增強影響，本月輸入性通脹壓力明顯減弱，如石油和天然氣開采業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)進口依賴度較高行業(yè)出廠價格環(huán)比均負增長；三是計算機通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、酒飲料、紡織業(yè)等中下游行業(yè)價格環(huán)比轉(zhuǎn)正，但農(nóng)副食品、汽車制造業(yè)、食品制造等行業(yè)價格繼續(xù)為負。

預(yù)計4月份PPI增長-3.3％左右。一是4月份PPI翹尾因素較3月份回落0.6個百分點左右（見圖10）；二是國內(nèi)基建、地產(chǎn)需求釋放將對國內(nèi)定價商品價格形成一定支撐，但短期地產(chǎn)或仍為負向拖累；三是受地緣政治風(fēng)險仍大和全球衰退預(yù)期減弱影響，大宗商品價格整體或呈震蕩走勢，但受基數(shù)走高影響，上半年原油價格對PPI的拖累作用大概率有所增強。

三、預(yù)計短期PPI和CPI負剪刀差將繼續(xù)擴大，對工業(yè)企業(yè)利潤的支撐或有所減弱

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大，通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟動能的持續(xù)修復(fù)，反之則相反（見圖11-12）。疫后本輪PPI和CPI剪刀差經(jīng)歷了擴大-收窄的過程，擴大階段主要是由上游原材料漲價驅(qū)動的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價，對應(yīng)的下降階段主要是由高基數(shù)主導(dǎo)，國內(nèi)需求恢復(fù)帶動的價格上漲尚不明顯。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏弱的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)移成本能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用偏強，進而壓制中下游企業(yè)投資擴產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟動能的恢復(fù)。

3月份PPI和CPI的剪刀差由上月-2.4％變?yōu)?3.2％，兩者負剪刀差有所擴大，預(yù)計短期內(nèi)PPI降幅將繼續(xù)擴大，加上服務(wù)業(yè)修復(fù)對CPI形成支撐，短期兩者負剪刀差或繼續(xù)擴大，對工業(yè)企業(yè)利潤的支撐或有所減弱。

來源：券商研報精選

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