昨日晚，拼多多披露了22年四季度及全年財(cái)報(bào)。

(資料圖)

去年第四季度收入為398億元，同比增長(zhǎng)46%，環(huán)比增長(zhǎng)12.2%，低于一致預(yù)期5.1%；歸母凈利潤(rùn)為121.1億元，同比增長(zhǎng)43.4%，環(huán)比下降2.7%，高于一致預(yù)期8.4%。調(diào)整后每股收益8.34元，高于預(yù)期的7.55元。

去年全年?duì)I收為1306億元，同比增長(zhǎng)39%。去年全年凈利潤(rùn)315.38億元，同比增長(zhǎng)306%。

在四季度極端環(huán)境下，拼多多營(yíng)收與利潤(rùn)仍能達(dá)到40%以上的增長(zhǎng)，每股凈收益也高于預(yù)期，對(duì)比京東、阿里在電商部分的下滑，還是表現(xiàn)出了強(qiáng)勁的韌性。

但是和自己相比，四季度46%的營(yíng)收增速大幅低于三季度的65%，又回到了二季度的水平，這讓市場(chǎng)不禁疑慮拼多多的高增速是否難以為繼？同時(shí)大家也很關(guān)心拼多多的重點(diǎn)跨境電商業(yè)務(wù)Temu又發(fā)展到什么程度了？

百億補(bǔ)貼“內(nèi)卷”又升級(jí)

拆分業(yè)務(wù)來(lái)看，拼多多整體業(yè)務(wù)主要分為3塊：在線營(yíng)銷服務(wù)（廣告）、交易服務(wù)（傭金）、商品銷售，其中廣告是收入的主力。本季度，最為核心的廣告收入309.7億，同比增長(zhǎng)38.1%；交易傭金收入88億，同比增長(zhǎng)86.4%；“廣告+傭金”業(yè)務(wù)收入397.7億元，同比增長(zhǎng)46.5%。、

我們看到“廣告+傭金”作為核心業(yè)務(wù)的收入增速相比前個(gè)季度略顯遜色，盡管與已經(jīng)發(fā)布了財(cái)報(bào)的電商公司相比仍可稱得上一枝獨(dú)秀，但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看情況恐怕仍無(wú)法過(guò)于樂(lè)觀。一方面是電商行業(yè)紅利的耗盡，GMV（商品交易總額）的增長(zhǎng)見(jiàn)頂已經(jīng)成為了市場(chǎng)的共識(shí)。另一方面，在紅利吃完后，平臺(tái)們不得不陷入“內(nèi)卷階段”，試圖用更低的價(jià)格留住用戶，拼多多CEO陳磊在電話會(huì)上表示會(huì)繼續(xù)加大補(bǔ)貼力度，連一向定位中高端的京東也在3月開(kāi)啟了百億補(bǔ)貼。

京東“百億補(bǔ)貼”對(duì)拼多多影響有多大？

不過(guò)見(jiàn)智研究認(rèn)為京東“百億補(bǔ)貼”對(duì)拼多多的影響較小。首先，在京東的面前仍擺著2個(gè)重要問(wèn)題：拼多多已經(jīng)通過(guò)3年的百億補(bǔ)貼占領(lǐng)了大部分性價(jià)比用戶的心智，京東的價(jià)格要低到多少才能搶到這部分用戶？通過(guò)性價(jià)比用戶獲取的ROI又能否維持在合理水平？

見(jiàn)智研究的觀點(diǎn)是京東將很難在用戶增長(zhǎng)和效率提升上兩全。特別是在疫情過(guò)后經(jīng)濟(jì)回暖的背景下，京東會(huì)在短期犧牲部分利潤(rùn)率來(lái)?yè)Q取用戶的增長(zhǎng)。不過(guò)想要長(zhǎng)期補(bǔ)貼恐怕較難，一方面是長(zhǎng)期投入對(duì)費(fèi)用端影響較大，據(jù)券商預(yù)測(cè)，以5%的百億補(bǔ)貼比例以及“百億補(bǔ)貼”GMV在京東大盤中1%-5%的滲透率計(jì)算，預(yù)計(jì)“百億補(bǔ)貼”能帶來(lái)增量GMV 2,500億元，增量收入672億元。補(bǔ)貼帶來(lái)的額外支出大約60億元，零售業(yè)務(wù)凈減少35億元，對(duì)應(yīng)OPM（營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率）下滑幅度大概在53bps（1bps=0.01%）。

再從現(xiàn)金流角度考慮，百億補(bǔ)貼并不像是618、雙十一這樣的大型活動(dòng)，商家降低單位SKU收益以換取用戶導(dǎo)致商家利益受損較大，百億補(bǔ)貼更多受損的是平臺(tái)的利益。截止22年四季度，拼多多和京東的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為923億元和852億元。盡管京東百億補(bǔ)貼是由3P商家（市場(chǎng)賣家）及品牌方共同承擔(dān)，但以京東當(dāng)前的現(xiàn)金及等價(jià)物狀況，恐怕也難以長(zhǎng)期支持百億補(bǔ)貼全品類的價(jià)格持久戰(zhàn)。

猛砸錢的海外業(yè)務(wù)，何時(shí)才能結(jié)果？

值得注意的是，從本季度披露的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，拼多多營(yíng)銷費(fèi)用增速超過(guò)了廣告收入增速（營(yíng)銷費(fèi)用同比增加56%，對(duì)比廣告收入同比增加38%），這是2018年后的首次。盡管拼多多沒(méi)有將國(guó)內(nèi)外業(yè)務(wù)詳細(xì)拆分，見(jiàn)智研究認(rèn)為一方面是因?yàn)樗募径缺緛?lái)就是電商的旺季，包含了雙十一的年度大促，營(yíng)銷支出通常是比三季度要高，另一個(gè)原因就是海外跨境電商業(yè)務(wù)TEMU的加速大幅提高了營(yíng)銷支出成本。

那么被猛砸錢的海外業(yè)務(wù)，發(fā)展如何了？

Temu是拼多多旗下跨境電商品牌，在去年9月首次出海美國(guó)，延續(xù)了主站“低價(jià)好物、社交裂變”的風(fēng)格，與美國(guó)本土品牌相比，低價(jià)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。從消費(fèi)者角度看，2022年12月，在Temu上買玩具、辦公用品和藝術(shù)手工均價(jià)分別為 5.1、2.8和3美元，同期Amzon上為26、27和18美元，幾乎是Temu的5-10倍。

再?gòu)纳碳业慕嵌瓤矗?/strong>商家入駐亞馬遜除去20%-30%的產(chǎn)品成本，8%-15%的銷售傭金，39.99美元/月的開(kāi)店傭金、15%-20%的關(guān)稅成本和10%-15%的廣告營(yíng)銷成本，利潤(rùn)被壓縮得較為嚴(yán)重。而相較之下，拼多多的“多多出海扶持計(jì)劃”向商家傾斜了部分資源并為商家解決除供貨之外的事項(xiàng)，吸引了眾多商家入駐，目前入駐商家數(shù)超3萬(wàn)。

同時(shí)，Temu在營(yíng)銷上花錢也是毫不手軟。今年2月，Temu豪擲1億美元買了60秒廣告登上“美國(guó)春晚”超級(jí)碗，這也讓Temu流量暴漲。根據(jù)Sensor Tower數(shù)據(jù)，在超級(jí)碗比賽當(dāng)天，Temu的APP下載量比前一天增長(zhǎng)45%，日活躍用戶增長(zhǎng)了約20%，回報(bào)觀眾總數(shù)達(dá)2.08億人。

如此猛砸錢確實(shí)帶來(lái)了GMV的迅速增長(zhǎng)，目前Temu的GMV預(yù)估在1500萬(wàn)美元每天，已提前達(dá)到了之前定下SHEIN十分之一的目標(biāo)，而且根據(jù)跨境電商最新消息，由于北美訂單太多，來(lái)不及發(fā)貨，已經(jīng)出現(xiàn)了國(guó)內(nèi)廣州倉(cāng)庫(kù)爆倉(cāng)的情況。然而費(fèi)用高企所帶來(lái)的虧損也在同比增長(zhǎng)，Temu年度虧損達(dá)41.3億元。

對(duì)于TEMU高速發(fā)展帶來(lái)的虧損擴(kuò)大，見(jiàn)智研究認(rèn)為除了上述提到的補(bǔ)貼開(kāi)支和營(yíng)銷費(fèi)用高企，另一要素便是物流成本居高不下。

不同于SHEIN在海外設(shè)置多個(gè)海外中轉(zhuǎn)倉(cāng)，Temu的快遞采取的是三段式物流，配送成本更高（第一段為國(guó)內(nèi)商家將商品運(yùn)至廣州倉(cāng)，費(fèi)用在3.5元/單；第二段為廣州倉(cāng)發(fā)往美國(guó)，平均費(fèi)用在15美元；第三段為美國(guó)本地倉(cāng)發(fā)至用戶收貨地址，平均費(fèi)用在9-15美元/單），占比達(dá)到了40%-50%。未來(lái)這部分的高成本將通過(guò)提高單個(gè)包裹的價(jià)值來(lái)進(jìn)行有效攤薄，根據(jù)券商的估計(jì)，2023年履約成本占比在34%左右，并有望在26年降到24%左右。

再來(lái)看獲客成本，由于Temu還處于早期擴(kuò)張階段，需要花大量的成本進(jìn)行用戶的獲取，這一部分成本很難被有效攤薄。只能隨著用戶基數(shù)的擴(kuò)大以及單用戶價(jià)值的提升，使得獲客成本的占比有所下降。最后綜合到UE 模型來(lái)看，預(yù)計(jì)2023年的OP margin在-33%左右，短期內(nèi)還是會(huì)有著較大的虧損幅度。未來(lái)隨著以上各項(xiàng)成本的優(yōu)化，以達(dá)到一個(gè)盈虧平衡。

總結(jié)

總的來(lái)說(shuō)，拼多多在國(guó)內(nèi)素以性價(jià)比消費(fèi)著稱，這些年借著百億補(bǔ)貼在淘寶和京東殺出了一條血路，并伴以社交裂變，迅速積累起大批用戶，銷售費(fèi)用縮窄后利潤(rùn)迅速得到釋放。哪怕是在整體大環(huán)境嚴(yán)峻，其他平臺(tái)略顯疲軟的四季度也獲得了不錯(cuò)的增速。但不得不承認(rèn)的是，電商已經(jīng)度過(guò)了高增長(zhǎng)時(shí)代，拼多多也不例外，后續(xù)應(yīng)該關(guān)注的是能否在不擴(kuò)大營(yíng)銷費(fèi)用的前提下繼續(xù)獲得可觀的GMV增長(zhǎng)。

而跨境電商業(yè)務(wù)Temu將成為拼多多業(yè)務(wù)中的巨大變量，一方面拼多多投入資源正向Temu大幅傾斜，另一方面Temu已經(jīng)取得的了較為可觀的進(jìn)展，目前GMV收入增速很快，但仍處于需要砸錢的擴(kuò)張前期，虧損幅度仍然較大。Temu的盈虧平衡點(diǎn)將是一個(gè)重要的里程碑。