金融界2月20日消息 近期，ChatGPT熱度躥升，A股市場(chǎng)也掀起了一波概念股炒作熱潮，海天瑞聲、漢王科技、鴻博股份、云從科技等個(gè)股紛紛大漲，其中，海天瑞聲，僅用19個(gè)交易日就完成了暴漲近三倍的“壯舉”。

東吳宏觀陶川、邵翔發(fā)布研究報(bào)告《Chat-GPT：“可以買，別依賴”》稱，其實(shí)疫情以來(lái)由新技術(shù)概念引領(lǐng)的主題行情并不少見，例如2020年底至2021初的“比特幣、區(qū)塊鏈”，2021年底至2022年初的“元宇宙”，而當(dāng)前市場(chǎng)熱度的攀升相較前兩次似乎有過之而無(wú)不及。它們的共同特征是概念足、但兌現(xiàn)慢（難），很容易成為情緒炒作和宏觀交易的對(duì)象。

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研報(bào)中還指出，“我們不否認(rèn)Chat-GPT背后代表的未來(lái)AI發(fā)展的巨大空間，但站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)，從短期看，我們的觀點(diǎn)是“可以買（精選個(gè)股），別依賴（勿重倉(cāng)）”。結(jié)合VIX背后透露的市場(chǎng)信息和宏觀環(huán)境的變化，我們認(rèn)為未來(lái)一個(gè)月Chat-GPT概念行情很可能出現(xiàn)明顯調(diào)整，這一調(diào)整對(duì)于大盤行情沖擊有限，但可能成為板塊由成長(zhǎng)向周期輪動(dòng)的信號(hào)。”

以下為研報(bào)原文：

回顧疫情之后的市場(chǎng)，這些科技成長(zhǎng)主題的大漲往往出現(xiàn)在市場(chǎng)情緒的拐點(diǎn)附近。 無(wú)論是數(shù)字貨幣、區(qū)塊鏈還是元宇宙、數(shù)字藏品主題行情的火熱均出現(xiàn)在VIX階段性低點(diǎn)附近 。從觸發(fā)上漲的因素看，政策（預(yù)期）的作用要高于經(jīng)濟(jì)基本面；而政策變調(diào)和監(jiān)管加碼往往是行情中斷的導(dǎo)火索：

比特幣、區(qū)塊鏈主題：監(jiān)管重拳出擊、緊縮預(yù)期火上澆油。行情上漲主要集中在2020年第四季度和2021年2月至4月。經(jīng)濟(jì)上，處于疫情后的強(qiáng)勁復(fù)蘇階段；政策上，疫情沖擊下的強(qiáng)刺激余波未散，流動(dòng)性環(huán)境保持寬松；預(yù)期上，美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持通脹“暫時(shí)論”，中國(guó)央行則守著降低中小企業(yè)融資成本的底線。

監(jiān)管和預(yù)期變化是重要的逆轉(zhuǎn)因素：4月至5月間，中、美等經(jīng)濟(jì)體相繼加強(qiáng)對(duì)于數(shù)字貨幣的監(jiān)管，5月17日和21日中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)和國(guó)家金穩(wěn)委要求限制和打擊比特幣挖礦和交易行為，拉開了數(shù)字貨幣暴跌的序幕，而隨著通脹開始超預(yù)期上漲，貨幣政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期開始升溫，其中6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議意外上調(diào)2023年利率中樞預(yù)測(cè)導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，VIX指數(shù)在此期間出現(xiàn)飆升。

元宇宙主題：政策加速轉(zhuǎn)向，監(jiān)管再來(lái)“補(bǔ)刀”。上漲主要出現(xiàn)在2021年10月至2022年1月。經(jīng)濟(jì)上，主要經(jīng)濟(jì)體動(dòng)能放緩的跡象比較明顯，主要是中國(guó)（疫情、地產(chǎn)和能耗雙控）和歐洲（能源價(jià)格）；政策上，美聯(lián)儲(chǔ)雖然減少了QE購(gòu)買規(guī)模，但仍在擴(kuò)表釋放流動(dòng)性、且依舊堅(jiān)持通脹“暫時(shí)論”，中國(guó)央行則進(jìn)一步降準(zhǔn)降息（下調(diào)LPR利率），流動(dòng)性依舊寬松；預(yù)期上，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮繼續(xù)滯后，中國(guó)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)壓力大（中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議再提“以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”）、政策繼續(xù)積極。

政策轉(zhuǎn)向和監(jiān)管再次成為壓死駱駝的最后一根稻草：隨著通脹和就業(yè)持續(xù)超預(yù)期，美國(guó)貨幣政策重新定調(diào)，1月會(huì)議明顯轉(zhuǎn)鷹（一度暗示2022年可能每次會(huì)議都加息），市場(chǎng)波動(dòng)開始明顯加大；2022年2月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于防范以“元宇宙”名義進(jìn)行非法集資的風(fēng)險(xiǎn)提示》加速了行情的降溫。

當(dāng)前情況如何？我們處于臨界點(diǎn)附近，未來(lái)一個(gè)月可能出現(xiàn)主題行情變化。直觀來(lái)看，VIX指數(shù)已經(jīng)較長(zhǎng)時(shí)間處于低位，而創(chuàng)造這一環(huán)境的底層邏輯——“中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇+歐美經(jīng)濟(jì)軟著陸+美聯(lián)儲(chǔ)加速轉(zhuǎn)向”已經(jīng)開始發(fā)生改變：

流動(dòng)性環(huán)境和政策預(yù)期在發(fā)生變化。 美國(guó)方面自不必說(shuō)，連續(xù)超預(yù)期的就業(yè)、通脹和消費(fèi)數(shù)據(jù)給了美聯(lián)儲(chǔ)鷹派更多的底氣，近期美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)開始為3月加息50bp煽風(fēng)點(diǎn)火，市場(chǎng)也在持續(xù)向緊縮方向調(diào)整預(yù)期，這必然會(huì)使得美國(guó)金融條件轉(zhuǎn)而收緊，往往會(huì)導(dǎo)致VIX上漲。除此之外，國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性環(huán)境也不如之前兩次“友好”，復(fù)蘇背景和季節(jié)性因素下DR007已經(jīng)回到2022年年初的水平，且高于央行回購(gòu)的政策利率水平，這在過去兩年并不多見。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向未變，但是政策預(yù)期出現(xiàn)波動(dòng)。市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的方向沒有什么疑慮，主要的分歧在于政策的落地和復(fù)蘇的幅度：如何在“有收入支撐的消費(fèi)需求、有合理回報(bào)的投資需求、有本金和債務(wù)約束的金融需求”和著力擴(kuò)大內(nèi)需、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)之間進(jìn)行平衡。恰逢兩會(huì)臨近，考慮到政府換屆的因素，政策不確定性可能階段性上升，使得VIX指數(shù)上漲。

那么什么可能成為觸發(fā)主題行情調(diào)整的因素？從海外來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)放鷹是最大的風(fēng)險(xiǎn)，此外俄烏局勢(shì)的升級(jí)也值得注意。國(guó)內(nèi)方面，接下來(lái)的政策信號(hào)十分關(guān)鍵，如果我們把后續(xù)政策的發(fā)展分為謹(jǐn)慎、維持現(xiàn)狀（表達(dá)信心，主線不明）和明確且積極三種可能，謹(jǐn)慎和積極都可能導(dǎo)致行情變化，前者是隨著指數(shù)級(jí)別的調(diào)整出現(xiàn)下跌，后者則可能出現(xiàn)行情輪動(dòng)。除此之外，相關(guān)行業(yè)的監(jiān)管政策出臺(tái)也值得關(guān)注，目前僅是交易所針對(duì)相關(guān)股票的異動(dòng)出具監(jiān)管工作函，尚未有針對(duì)行業(yè)的監(jiān)管政策出臺(tái)。

如果VIX上漲，Chat-GPT行情的調(diào)整對(duì)于資產(chǎn)意味著什么？我們認(rèn)為這對(duì)于風(fēng)格轉(zhuǎn)化的信號(hào)意義更大。我們復(fù)盤了此前比特幣和元宇宙行情見頂前后A股、港股和海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市主要行業(yè)板塊的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)發(fā)生了比較明顯的板塊輪動(dòng)：成長(zhǎng)轉(zhuǎn)向周期。

比特幣和區(qū)塊鏈主題的相關(guān)股票主要在海外 ，從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市來(lái)看，比特幣見頂前后，收益率居前的板塊由半導(dǎo)體、軟件等成長(zhǎng)板塊轉(zhuǎn)變?yōu)槟茉?、原材料和金融等周期性板塊。

這一輪動(dòng)在元宇宙行情見頂前后的A股和海外市場(chǎng)也再次出現(xiàn)：A股由新能源、電子、計(jì)算機(jī)等成長(zhǎng)板塊轉(zhuǎn)向能源、社服、金融和地產(chǎn)，海外市場(chǎng)則再次轉(zhuǎn)向能源和金融。

不過，大盤行情所受的影響相較有限，不妨更樂觀一點(diǎn)。 指數(shù)級(jí)別的行情往往與更宏觀的經(jīng)濟(jì)和政策背景有關(guān)。 比特幣、區(qū)塊鏈行情階段性結(jié)束后，在強(qiáng)勁復(fù)蘇和政策寬松的背景下，美股略有調(diào)整便繼續(xù)刷新歷史高位；元宇宙行情后，全球主要股市均轉(zhuǎn)為下跌，背后更重要的因素是經(jīng)濟(jì)放緩、通脹高企、政策大幅緊縮。比較而言， 當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面雖然不及2021年，但是中國(guó)復(fù)蘇、歐美穩(wěn)健仍是最大的基本盤；政策預(yù)期的趨緊也只是緊縮周期末端的波動(dòng)，25bp的糾結(jié)遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上2022年初對(duì)于7次加息的恐懼。因此對(duì)于Chat-GPT行情變化對(duì)大盤的沖擊，我們不妨樂觀一點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：病毒再次變異，全球疫情再次大爆發(fā)，政策被迫提前轉(zhuǎn)向。

來(lái)源：金融界

關(guān)鍵詞： 數(shù)字貨幣 經(jīng)濟(jì)基本面 中國(guó)經(jīng)濟(jì)