美國(guó)1月通脹雖然在走勢(shì)上連續(xù)4個(gè)月放緩，但從斜率來(lái)看，這種放緩的幅度是明顯減弱的；疊加1月意外強(qiáng)勁的就業(yè)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為這背后反映出核心通脹，尤其是除住房外的核心服務(wù)通脹的粘性依然超出美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期。因此，1月通脹數(shù)據(jù)將鞏固當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于加息“慢一點(diǎn)，高一點(diǎn)，久一點(diǎn)”的共識(shí)。3月加息25bp不是終點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)仍將在上半年小幅漸進(jìn)加息，而金融市場(chǎng)尚未對(duì)一個(gè)更為鷹派的美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行充分定價(jià)。

美國(guó)通脹前景符合聯(lián)儲(chǔ)判斷：通脹的變化及目標(biāo)之間再平衡。根據(jù)此前的報(bào)告提出的評(píng)估美國(guó)通脹指標(biāo)，雖剔除異常波動(dòng)后的通脹持續(xù)回落，我們認(rèn)為當(dāng)前最核心的佐證通脹前景的指標(biāo)亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)CPI在不斷走高，顯現(xiàn)出通脹更具有持續(xù)性，前景具有較強(qiáng)的不確定性（圖2-5）。美國(guó)潛在通脹走勢(shì)看似矛盾的背后實(shí)則主要受3個(gè)因素影響：

一是當(dāng)下最核心且左右美聯(lián)儲(chǔ)判斷的新“利率指引”——剔除住房的核心服務(wù)居高不下。鮑威爾在2月議息會(huì)議上表明轉(zhuǎn)向更狹義的通脹衡量標(biāo)準(zhǔn)來(lái)指導(dǎo)利率政策。由于美國(guó)居民將消費(fèi)由商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，剔除住房后的超級(jí)核心通脹率目前維持在4.1％高位。

(相關(guān)資料圖)

若薪資增速環(huán)比不回落至0.1％-0.2％，通脹峰值難以結(jié)束。鮑威爾認(rèn)為減少工資壓力將是降低剔除住房后核心服務(wù)業(yè)的重要環(huán)節(jié)。1月薪資上漲動(dòng)能減弱雖釋放積極信號(hào)，但力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。1月總體平均時(shí)薪環(huán)比下降至0.3％，服務(wù)業(yè)平均時(shí)薪環(huán)比增速降至0.14％（圖6）。勞動(dòng)力市場(chǎng)仍舊緊俏，薪資增速需要繼續(xù)大幅放緩。

二是住房租金上漲動(dòng)能尚未“熄滅”，持續(xù)給通脹“加火”。 1月美國(guó)CPI住房租金分項(xiàng)同比增幅升至7.9％，環(huán)比增速0.7％，住房對(duì)通脹的貢獻(xiàn)持續(xù)顯現(xiàn)（圖7）。曼哈頓租房市場(chǎng)是美國(guó)整體房屋租賃市場(chǎng)的縮影，1月曼哈頓中位數(shù)租金同比上漲15％，創(chuàng)1月歷史新高（圖8）。歷史上1月是租房淡季，但當(dāng)下堅(jiān)挺的租賃市場(chǎng)似乎無(wú)法澆滅通脹的“火苗”。

三是二手車(chē)價(jià)格上漲重返市場(chǎng)，增加通脹壓力。此前核心商品下行的作用力受二手汽車(chē)和卡車(chē)價(jià)格的放緩驅(qū)動(dòng)。然而1月份二手車(chē)價(jià)格的“意外驚喜”給二手車(chē)通脹繼續(xù)下行帶來(lái)一定的阻力，通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加大（圖9、10）。

1月通脹數(shù)據(jù)的擾動(dòng)牽動(dòng)著美聯(lián)儲(chǔ)加息的步伐：

聯(lián)儲(chǔ)官員齊放“鷹”，2023年內(nèi)降息漸成奢望。美聯(lián)儲(chǔ)打壓通脹的決心意味著年內(nèi)仍將有多次加息，并且不會(huì)立即將息，這從2月聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)中也可以看出。當(dāng)前通脹有萌芽勢(shì)頭，通脹回落趨勢(shì)能否延續(xù)成為關(guān)鍵（圖11），降息最早也要到2024年。

為澆滅通脹萌芽，加息將延續(xù)到5月。基于1月強(qiáng)勁的通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)，澆滅了美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)暫停加息的希望，后續(xù)有更多空間收緊金融條件。市場(chǎng)雖在公布1月非農(nóng)數(shù)據(jù)及2月議息會(huì)議后市場(chǎng)對(duì)于加息路徑的預(yù)測(cè)進(jìn)行了調(diào)整，但在美聯(lián)儲(chǔ)看來(lái)仍較為樂(lè)觀。3月加息25bp不是終點(diǎn)，加息至少將持續(xù)至5月，而這意味著年內(nèi)利率峰值的區(qū)間不會(huì)低于5％-5.25％（圖12）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國(guó)經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入顯著衰退，毒株出現(xiàn)變異，疫情蔓延形勢(shì)超預(yù)期惡化。

來(lái)源：券商研報(bào)精選

關(guān)鍵詞： 非農(nóng)數(shù)據(jù) 遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠