摘要

核心結(jié)論：

(資料圖)

我們通過(guò)以下幾個(gè)維度復(fù)盤(pán)1月關(guān)鍵變化&；核心邏輯：

1）大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：全球大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)與交易擁擠度模型前瞻性。

2）春季躁動(dòng)：股債收益差位置與日歷效應(yīng)。

3）宏觀基本面：1月消費(fèi)及地產(chǎn)成交&；31省份穩(wěn)增長(zhǎng)動(dòng)態(tài)。

4）流動(dòng)性：北上天量流入與公募發(fā)行。

5）上市財(cái)報(bào)：疫情影響下Q4環(huán)比與同比變化。

6）海外基本面與貨幣政策：1月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走勢(shì)與全球流動(dòng)性拐點(diǎn)。

7）重要產(chǎn)業(yè)變化：新能源車(chē)調(diào)價(jià)與交付情況&；半導(dǎo)體周期出清情況&；當(dāng)前細(xì)分行業(yè)庫(kù)存周期位置。

1）大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：1月全球權(quán)益市場(chǎng)普漲，港股市場(chǎng)與代表成長(zhǎng)方向的納斯達(dá)克、創(chuàng)業(yè)板指漲幅領(lǐng)先；美元指數(shù)繼續(xù)回落，人民幣匯率升破6.8；有色金屬反彈，能源期貨普遍調(diào)整。

A股結(jié)構(gòu)方面，交易擁擠度模型繼續(xù)發(fā)揮前瞻作用。年末交易擁擠度突破臨界值的出行鏈（酒店餐飲、航空機(jī)場(chǎng)等）1月整體調(diào)整；食品飲料指數(shù)1月相對(duì)收益轉(zhuǎn)負(fù)。反之，年末交易擁擠度回落至低位的成長(zhǎng)方向（新能源鏈、計(jì)算機(jī)等）1月反攻領(lǐng)漲。

2）春季躁動(dòng)：年初股債收益差位置僅次于2019年，位于-1.5X標(biāo)準(zhǔn)差附近，春季躁動(dòng)如期而至。市場(chǎng)擔(dān)憂1月上漲透支春季躁動(dòng)空間，但日歷效應(yīng)顯示【春節(jié)→兩會(huì)】區(qū)間是春季躁動(dòng)的主戰(zhàn)場(chǎng)，指數(shù)上漲概率最高，且與節(jié)前是否上漲關(guān)系不大。

3）基本面：疫情達(dá)峰后各地經(jīng)濟(jì)活力修復(fù)，環(huán)比數(shù)據(jù)改善顯著。但也要看到，內(nèi)生周期的修復(fù)并非坦途。數(shù)據(jù)上，除夕前后10天出行數(shù)據(jù)僅恢復(fù)至2019年54.4％；1月30大中城市商品房1月成交，按新歷和農(nóng)歷口徑同比22年分別為-39.3％和-20.0％。

政策導(dǎo)向上，多地召開(kāi)“新春第一會(huì)”吹響穩(wěn)增長(zhǎng)號(hào)角。但從31省份23年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)來(lái)看，在22年低基數(shù)的情況下，僅新疆、黑龍江、海南、重慶和去年負(fù)增的上海5省目標(biāo)高于去年。

4）流動(dòng)性：北上資金1月天量流入1412.9億，是1月市場(chǎng)的增量主力。在此之前出現(xiàn)過(guò)15次北上資金單月凈流入超500億的情況，萬(wàn)得全A在其中13次當(dāng)月取得正收益；9次在次月取得正收益（勝率60％）。

超配比來(lái)看，北上1月主要增持大金融，其他靠前的還有周期中的有色、鋼鐵，成長(zhǎng)中的電新、電子；消費(fèi)板塊倉(cāng)位整體下降。

5）流動(dòng)性增量：目前公募基金的發(fā)行有所回暖，但相比2021-2022年初的水平仍有很大差距；并且后續(xù)排期來(lái)看，短期上量的空間并不大。

6）上市財(cái)報(bào)：Q4疫情影響下，主要指數(shù)單季環(huán)比增速大多為負(fù)；同比數(shù)據(jù)上，主板增速低于創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板，但創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板增速的邊際回落可能要更嚴(yán)重；個(gè)股層面，主要板塊負(fù)增長(zhǎng)個(gè)股占比均在50％以上，而高增長(zhǎng)（100％以上）占比在20％左右。

行業(yè)層面累計(jì)凈利潤(rùn)最高的是煤炭、家電、有色、電力設(shè)備、通信；增速后5個(gè)的為：鋼鐵、紡服、商貿(mào)零售、環(huán)保、非銀。

7）海外經(jīng)濟(jì)與貨幣政策：美股通脹和衰退因素繼續(xù)交織。四季度通脹數(shù)據(jù)繼續(xù)，Q4核心PCE跌破4％大關(guān)，非農(nóng)時(shí)薪同比連續(xù)兩個(gè)月下滑（但1月數(shù)據(jù)高于預(yù)期）；需求和就業(yè)數(shù)據(jù)則顯示較高韌性，1月非農(nóng)新增51.7萬(wàn)大超預(yù)期和前值。數(shù)據(jù)公布后加息預(yù)期升溫，目前利率市場(chǎng)定價(jià)3月加息25bp的基礎(chǔ)上，5月再加25bp；但今年以來(lái)加息終點(diǎn)為（475,500）和（500,525）兩種情形的概率和始終維持在80％以上，5月加息與否對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的影響或許已經(jīng)不大。

值得注意的是，18年底美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)出現(xiàn)后，美聯(lián)儲(chǔ)儲(chǔ)備金余額同比見(jiàn)底；基本面共振下，外資在2019年加速流入。

1月歐洲和日本央行也做了重要表態(tài)。歐元區(qū)繼續(xù)鷹派表態(tài)，認(rèn)為仍需通過(guò)大幅加息以應(yīng)對(duì)通脹問(wèn)題。日本央行則特別解釋了去年12月作出的10年期國(guó)債收益率波動(dòng)范圍擴(kuò)大的決定，強(qiáng)調(diào)這并不代表退出貨幣寬松政策。

8）產(chǎn)業(yè)方面主要變化：①新能源汽車(chē)價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，特斯拉降價(jià)引發(fā)鯰魚(yú)效應(yīng)，小鵬等新勢(shì)力跟進(jìn)，直接降價(jià)以外還有零息免息等變相降價(jià)動(dòng)作；與降價(jià)同時(shí)發(fā)生的，是1月新勢(shì)力交付量的大面積腰斬。

②過(guò)去兩年爆炒的碳酸鋰和硅料價(jià)格1月價(jià)格走勢(shì)分化；碳酸鋰去年11月突破56萬(wàn)/噸之后，目前較高點(diǎn)回落約10萬(wàn)/噸；硅片經(jīng)歷去年四季度價(jià)格廝殺后，1月企穩(wěn)回升。

③臺(tái)灣半導(dǎo)體企業(yè)陸續(xù)發(fā)布12月及全年?duì)I業(yè)數(shù)據(jù)，整體來(lái)看，12月產(chǎn)業(yè)鏈仍在加速探底和出清過(guò)程中。

④行業(yè)庫(kù)存周期位置更新：上游能源和原材料庫(kù)存同比分位處在歷史頂部；家具、皮革、通用設(shè)備、醫(yī)藥等行業(yè)庫(kù)存分位處在歷史底部。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)資金面變化，宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，海外不確定性升級(jí)，業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，疫情反復(fù)等。

來(lái)源：券商研報(bào)精選

關(guān)鍵詞： 貨幣政策 庫(kù)存周期 日歷效應(yīng)