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藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)記者 徐曉春

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越山長(zhǎng)青水長(zhǎng)白，20多年來(lái)，成長(zhǎng)于紹興的萬(wàn)豐系活躍在資本市場(chǎng)的風(fēng)起云涌中，因?qū)嶋H控制人吳良定和陳愛蓮家族維妙的關(guān)系演變形成了以萬(wàn)豐奧威、派斯林及日發(fā)精機(jī)三家上市公司為軸心的資本運(yùn)作平臺(tái)。

作為傳統(tǒng)的家族式浙商企業(yè)，年近耄耋的創(chuàng)始人吳良定已經(jīng)淡出視線，旗下三家上市公司均由二代接手。萬(wàn)豐系對(duì)于大手筆海外并購(gòu)資產(chǎn)隨后高溢價(jià)注入上市公司體內(nèi)的運(yùn)作方式已經(jīng)形成了路徑依賴，在做大資本版圖的同時(shí)也存在著弊端，大資金量的并購(gòu)直接拉扯著萬(wàn)豐系的資金流，造成了巨大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，上市公司控股股東通過違規(guī)占用上市公司資金、違規(guī)擔(dān)保、股權(quán)質(zhì)押等方式“提款”，形成體外資金流轉(zhuǎn)。

日發(fā)精機(jī)的發(fā)展延續(xù)了萬(wàn)豐系資本運(yùn)作的一貫路徑，日前，因涉及業(yè)績(jī)補(bǔ)償問題，日發(fā)精機(jī)與控股股東日發(fā)集團(tuán)對(duì)簿公堂，日發(fā)精機(jī)及日發(fā)集團(tuán)的實(shí)際控制人均為吳良定之子吳捷。顯然，萬(wàn)豐系體內(nèi)外循環(huán)的資金流轉(zhuǎn)出現(xiàn)裂隙，二級(jí)市場(chǎng)人士對(duì)藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)記者表示，日發(fā)精機(jī)正以50億元的對(duì)價(jià)在資本市場(chǎng)尋求買家。8月28日，藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)多次致電日發(fā)精機(jī)董秘辦，電話無(wú)法接通。

裂隙：日發(fā)精機(jī)與控股股東對(duì)簿公堂

日發(fā)精機(jī)與控股股東日發(fā)集團(tuán)之間的糾紛仍在延續(xù)，8月24日發(fā)布的半年報(bào)顯示，日發(fā)精機(jī)向日發(fā)集團(tuán)“索賠”業(yè)績(jī)補(bǔ)償款的案件尚未開庭審理，但半年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，日發(fā)精機(jī)的盈利能力持續(xù)滑坡，上半年，體現(xiàn)公司真正的盈利能力的扣非后的歸母凈利潤(rùn)為-5023.02萬(wàn)元，同比下降444.72%。

日發(fā)精機(jī)主要業(yè)務(wù)涉及高端智能制造裝備和航空運(yùn)營(yíng)及服務(wù)。2022年，航空航天制造業(yè)、航空航天服務(wù)業(yè)分別為日發(fā)精機(jī)貢獻(xiàn)了1.23%和50.77%的營(yíng)業(yè)收入，實(shí)現(xiàn)該部分收入的主要子公司Airwork Holdings Limited（以下簡(jiǎn)稱“Airwork”）是由日發(fā)精機(jī)通過日發(fā)集團(tuán)并購(gòu)來(lái)的。

2017年12月，日發(fā)集團(tuán)作價(jià)3.3億元收購(gòu)了Airwork的全部股權(quán)，Airwork從新西蘭證券交易所完成退市。不足半年時(shí)間，日發(fā)集團(tuán)高溢價(jià)將該部分資產(chǎn)注入到上市公司體內(nèi)。

次年5月，日發(fā)精機(jī)通過發(fā)行股份的方式，購(gòu)買日發(fā)集團(tuán)等合計(jì)持有的捷航投資100%股權(quán)，發(fā)行價(jià)格為6.18元/股，此次重大資重組的主要目的是收購(gòu)捷航投資間接持有的Airwork100%股權(quán)。年底，日發(fā)精機(jī)對(duì)Airwork實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)并表。

在重組交易之前，日發(fā)精機(jī)主要從事數(shù)控機(jī)床、航空航天設(shè)備、航空航天零部件以及相關(guān)生產(chǎn)系統(tǒng)管理軟件的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。收購(gòu)?fù)瓿珊?，公司則通過Airwork切入直升機(jī)MRO、直升機(jī)租賃運(yùn)營(yíng)以及貨機(jī)租賃運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

Airwork的收購(gòu)價(jià)格為12.5億元，因此，日發(fā)精機(jī)形成商譽(yù)6.68億元。這一出一進(jìn)之間，Airwork的身價(jià)上漲了9.2億元，而這背后最大的贏家莫過于主導(dǎo)這一資本運(yùn)作的日發(fā)集團(tuán)。

需要注意的是，在購(gòu)買的同時(shí)，日發(fā)集團(tuán)作為補(bǔ)償義務(wù)人，承諾Airwork在2018年至2021年期間實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)分別不低于2050萬(wàn)新西蘭元、2450萬(wàn)新西蘭元、3000萬(wàn)新西蘭元和3250萬(wàn)新西蘭元。

2018年和2019年，Airwork對(duì)承諾的業(yè)績(jī)完成度分別為98.72%和98.96%。2020年新冠疫情突發(fā)，對(duì)下游的航空運(yùn)輸業(yè)、觀光旅游業(yè)均造成一定不利影響，Airwork全年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)僅為2405.8萬(wàn)新西蘭元，本年業(yè)績(jī)承諾完成率僅為80.19%。

于是日發(fā)精機(jī)和日發(fā)集團(tuán)雙方協(xié)商，跳過2020年，將業(yè)績(jī)承諾向后順延兩年。

現(xiàn)在來(lái)看，2020年已經(jīng)是Airwork近三年業(yè)績(jī)最好的一年了。2021年在計(jì)提多項(xiàng)減值準(zhǔn)備后，Airwork實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)只有467.25萬(wàn)新西蘭元，僅完成當(dāng)年業(yè)績(jī)承諾的15.58%。

經(jīng)測(cè)算，日發(fā)集團(tuán)應(yīng)補(bǔ)償股份數(shù)約為4765.46萬(wàn)股。最終日發(fā)精機(jī)以1元的總價(jià)格進(jìn)行了回購(gòu)并注銷。日發(fā)集團(tuán)完成了這一年的業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

去年，在地緣政治沖突影響下，Airwork由盈轉(zhuǎn)虧，全年扣非凈利潤(rùn)虧損4374萬(wàn)新西蘭元。這一次，日發(fā)集團(tuán)不想全額補(bǔ)償了，其要求與日發(fā)精機(jī)協(xié)商調(diào)整業(yè)績(jī)承諾或減免補(bǔ)償責(zé)任，但最終雙方未達(dá)成一致意見，日發(fā)精機(jī)對(duì)日發(fā)集團(tuán)進(jìn)行了起訴。

原本經(jīng)測(cè)算，日發(fā)集團(tuán)應(yīng)補(bǔ)償股份數(shù)約為1.6億股，應(yīng)補(bǔ)償現(xiàn)金約為2.31億元。根據(jù)此前日發(fā)精機(jī)更新的訴訟請(qǐng)求申請(qǐng)書，2022年末時(shí)捷航投資發(fā)生資產(chǎn)減值約13.46億元，超過業(yè)績(jī)承諾期屆滿日發(fā)集團(tuán)向日發(fā)精機(jī)已補(bǔ)償和應(yīng)補(bǔ)償?shù)暮嫌?jì)金額（11.86億元），日發(fā)集團(tuán)還應(yīng)以現(xiàn)金方式另行補(bǔ)償約1.59億元。

日發(fā)精機(jī)試圖“甩包袱”維持上市公司的可持續(xù)盈利能力，2022年12月，日發(fā)精機(jī)擬將Airwork下屬涉及直升機(jī)業(yè)務(wù)的所有全資子公司全部打包轉(zhuǎn)讓給了Salus航。但從2023年中報(bào)來(lái)看，Airwork仍作為日發(fā)精機(jī)子公司出現(xiàn)，存在著重大減值風(fēng)險(xiǎn)。

2022年，日發(fā)精機(jī)巨虧15.3億元，與Airwork相關(guān)飛機(jī)資產(chǎn)減值直接相關(guān)，計(jì)提5.67億元商譽(yù)減值損失，出售直升機(jī)資產(chǎn)時(shí)確認(rèn)資產(chǎn)處置損失3.03億元。

一次注入資產(chǎn)的失敗讓日發(fā)精機(jī)陷入了財(cái)務(wù)泥淖，2021年國(guó)家制造業(yè)基金3億元增資入股方式拿到了日發(fā)機(jī)床24.5176%股權(quán)，當(dāng)時(shí)雙方約定完成交易36個(gè)月內(nèi)國(guó)家制造業(yè)基金的合格退出。因業(yè)績(jī)補(bǔ)償訴訟事項(xiàng)，發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)存在較大不確定性，也就是說(shuō)，綁定國(guó)家制造業(yè)基金成為股東不再可能，8月23日，日發(fā)精機(jī)公告擬以自有或自籌資金3.41億元贖回國(guó)家制造業(yè)基金持有的日發(fā)機(jī)床24.5176%的股權(quán)。

在危機(jī)來(lái)臨之際，日發(fā)精機(jī)在外部尋求“轉(zhuǎn)機(jī)”，二級(jí)市場(chǎng)人士對(duì)藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)記者表示，日發(fā)精機(jī)正以50億元的對(duì)價(jià)在資本市場(chǎng)尋求買家，日發(fā)精機(jī)控股股東擬出讓日發(fā)精機(jī)控制權(quán)。截至8月25日收盤，日發(fā)精機(jī)的總市值為40.65億元。

但這場(chǎng)上市公司與控股股東之間的“戰(zhàn)役”并不常見，也引起二級(jí)市場(chǎng)人士的擔(dān)憂，值得注意的是，在日發(fā)集團(tuán)的股權(quán)關(guān)系中，吳捷直接持有日發(fā)集團(tuán)43.72%的股權(quán)，吳良定持有日發(fā)集團(tuán)21.48%的股權(quán)。

如日發(fā)集團(tuán)需要做出相應(yīng)的賠償，日發(fā)集團(tuán)將承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，對(duì)此，北京德恒律師事務(wù)所劉安邦律師對(duì)藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)表示，作為控股股東的日發(fā)集團(tuán)為有限公司，有限公司是獨(dú)立的法人，以有限公司的財(cái)產(chǎn)對(duì)有限公司的行為承擔(dān)責(zé)任。有限公司的股東以自己認(rèn)繳的資本為限承擔(dān)有限責(zé)任。但有例外，包含：股東虛假出資、出資不到位、抽逃出資、一人公司股東和公司財(cái)產(chǎn)混同、濫用公司獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任，導(dǎo)致債權(quán)人利益嚴(yán)重受損等。

也就是說(shuō)，一旦出現(xiàn)日發(fā)集團(tuán)需要對(duì)業(yè)績(jī)對(duì)賭做出賠償?shù)那闆r，吳氏家族父與子都難脫干系。

日發(fā)集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況并不算優(yōu)質(zhì)，2022年，日發(fā)集團(tuán)凈利潤(rùn)虧損超過16億元。截至2023年3月31日，日發(fā)集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率仍為75.56%，全部負(fù)債總額超過93億元，總資產(chǎn)約為123億元。但因目前存在前述業(yè)績(jī)補(bǔ)償事項(xiàng)，日發(fā)集團(tuán)的償還壓力還很難確定。并且，目前，日發(fā)集團(tuán)和吳捷所持有日發(fā)精機(jī)股份的質(zhì)押比例已經(jīng)分別達(dá)到93.57%和100%。

起源：日發(fā)、萬(wàn)豐系的進(jìn)化與受阻

作為創(chuàng)業(yè)的第一代，吳良定于1982年接手新昌紡織器材總廠，90年代初期，企業(yè)改制設(shè)立浙江中寶實(shí)業(yè)股份有限公司。

如今，吳良定和陳愛蓮家族通過萬(wàn)豐奧特、萬(wàn)豐錦源和日發(fā)集團(tuán)分別控制著萬(wàn)豐奧威（002085.SZ）、派斯林（600215.SH）和日發(fā)精機(jī)三家上市公司，并由于家族內(nèi)部實(shí)際控制方微妙的關(guān)系演化出日發(fā)系，以及由萬(wàn)豐奧威和派斯林構(gòu)成的萬(wàn)豐系。

目前，吳良定和兒子吳捷實(shí)際控制著日發(fā)精機(jī)，陳愛蓮、吳良定共同控制著萬(wàn)豐奧威，以及二人的另外兩個(gè)兒子陳濱和吳錦華實(shí)際控制著派斯林。由于特意的股權(quán)安排，三家公司表面上沒有直接的投資控股關(guān)系，但背后卻是由同一家人實(shí)際控制。

近年來(lái)，日發(fā)系與萬(wàn)豐系的資本版圖擴(kuò)張受阻。

2020年1月，吳良定和吳捷計(jì)劃運(yùn)作浙江日發(fā)紡織機(jī)械股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“日發(fā)紡機(jī)”）登陸創(chuàng)業(yè)板上市，以此擴(kuò)大日發(fā)系所控制的上市公司平臺(tái)。

但是，日發(fā)紡機(jī)本身業(yè)務(wù)能力較為薄弱。2017年，日發(fā)紡機(jī)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約為14.08億元，同期歸母凈利潤(rùn)約為6998.27萬(wàn)元。上市前夕，日發(fā)紡機(jī)通過與日發(fā)精機(jī)進(jìn)行關(guān)聯(lián)資本運(yùn)作，增厚公司的利潤(rùn)。

2018年，日發(fā)精機(jī)變更了部分募投項(xiàng)目，購(gòu)置日發(fā)紡機(jī)在浙江省新昌縣所擁有的5.44萬(wàn)平方米土地使用權(quán)和3.43萬(wàn)平方米的廠房。

當(dāng)時(shí)日發(fā)紡機(jī)上述資產(chǎn)的賬面價(jià)值約為2437.97萬(wàn)元，而日發(fā)精機(jī)的收購(gòu)價(jià)格則達(dá)到8826.02萬(wàn)元。該項(xiàng)交易最終產(chǎn)生資產(chǎn)處置收益5622.88萬(wàn)元，占日發(fā)紡機(jī)2018年度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比例為36.28%，2018年也成為日發(fā)紡機(jī)所披露凈利潤(rùn)最高的一年。

同年12月，日發(fā)紡機(jī)順利過會(huì)，次年3月提交了注冊(cè)申請(qǐng)，但僅僅2個(gè)月后，日發(fā)紡機(jī)主動(dòng)撤回注冊(cè)申請(qǐng)文件，終止了注冊(cè)程序。公司方面表示終止上市是由于領(lǐng)導(dǎo)層決定對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，到目前日發(fā)紡機(jī)尚未再次有上市的動(dòng)作。

需要注意的是，曾在過會(huì)10天后，深交所就公布了對(duì)日發(fā)紡機(jī)以及2名保薦代表人王水兵、楊濤采取書面警示的監(jiān)管措施，處罰原因是日發(fā)紡機(jī)在報(bào)告期內(nèi)存在控股股東資金占用情況，但招股書中卻謊稱公司不存在相關(guān)情況。這也被認(rèn)為是日發(fā)紡機(jī)上市失敗的真實(shí)原因。

無(wú)獨(dú)有偶，2020年4-8月，萬(wàn)豐奧威被控股股東萬(wàn)豐奧特及其關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營(yíng)性占用資金3.9億元，而萬(wàn)豐奧威未按規(guī)定及時(shí)履行信息披露義務(wù)，直至2020年年度報(bào)告中才補(bǔ)充披露。同時(shí)，公司還存在違規(guī)為控股股東提供擔(dān)保等情形，因此公司實(shí)控人之一的陳愛蓮被浙江監(jiān)管局出局警示函，深交所對(duì)其給予通報(bào)批評(píng)處分。長(zhǎng)春經(jīng)開（后更名為派斯林）也存在多次違規(guī)為控股股東萬(wàn)豐錦源提供大額擔(dān)保情形，上交所也因此對(duì)陳愛蓮給予了通報(bào)批評(píng)處分。

雖然表面沒有直接的股權(quán)關(guān)系，除去前面提到的關(guān)聯(lián)收購(gòu)增厚業(yè)績(jī)，萬(wàn)豐系和日發(fā)系還是難以避免一定的資金往來(lái)交易。

據(jù)日發(fā)紡機(jī)的招股書披露，截至2020年9月30日，日發(fā)集團(tuán)與其控股子公司、全資子公司、聯(lián)營(yíng)企業(yè)以及實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)之間的資金拆借余額達(dá)到5.48億元。同時(shí)，萬(wàn)豐奧特、日發(fā)集團(tuán)合計(jì)向日發(fā)紡機(jī)提供擔(dān)保的余額為1.05億元。

發(fā)展：資金在上市公司體內(nèi)外循環(huán)周轉(zhuǎn)

IPO失利的日發(fā)紡機(jī)暴露了萬(wàn)豐系資本運(yùn)作中潛伏的重大危機(jī)，一直以來(lái)，萬(wàn)豐系通過上市公司體內(nèi)外資金的循環(huán)周轉(zhuǎn)形成資金流不斷擴(kuò)張，也形成了風(fēng)險(xiǎn)敞口。

2020年1月，長(zhǎng)春經(jīng)開計(jì)劃發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買萬(wàn)豐錦源、吳錦華等人合計(jì)持有的萬(wàn)豐科技100%股份。但近三年期間，控股股東萬(wàn)豐錦源出于日常運(yùn)營(yíng)管理需要，都存在對(duì)萬(wàn)豐科技的資金占用，2019年末時(shí)占用的資金余額為5.68億元。

雖然最終萬(wàn)豐錦源對(duì)占用的資金進(jìn)行了償還，此次收購(gòu)計(jì)劃還是流產(chǎn)，由此也能看出，占用上市公司資金是萬(wàn)豐系和日發(fā)系常用手段。

一年之后，長(zhǎng)春經(jīng)開以萬(wàn)豐科技全資子公司美國(guó)萬(wàn)豐為標(biāo)的資產(chǎn)再次提出收購(gòu)方案。

以2020年12月31日作為評(píng)估基準(zhǔn)日，美國(guó)萬(wàn)豐股東全部權(quán)益價(jià)值的評(píng)估值為2.27億美元，以評(píng)估基準(zhǔn)日中國(guó)人民銀行美元兌人民幣匯率中間價(jià)6.5249折算為人民幣14.8億元。加上評(píng)估基準(zhǔn)日后萬(wàn)豐科技對(duì)美國(guó)萬(wàn)豐增資1850萬(wàn)美元，標(biāo)的資產(chǎn)的最終交易定價(jià)為15.99億元。

值得一提的是，2020年，美國(guó)萬(wàn)豐營(yíng)業(yè)收入約為1.95億美元。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，公司賬面凈資產(chǎn)僅為3.14億元，同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到77.86%，最終估值卻超過凈資產(chǎn)4.7倍。

交易完成后，美國(guó)萬(wàn)豐成為長(zhǎng)春經(jīng)開的全資子公司，上市公司也通過美國(guó)萬(wàn)豐間接持有最終標(biāo)的Paslin及其子公司全部生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)主體100%股權(quán)，并將證券簡(jiǎn)稱更改為“派斯林”。

萬(wàn)豐科技為此次關(guān)聯(lián)交易也設(shè)置了業(yè)績(jī)承諾，2021年至2023年承諾扣非凈利潤(rùn)分別不低于1295萬(wàn)美元、1910萬(wàn)美元和2235萬(wàn)美元，同時(shí)自愿延長(zhǎng)承諾2024年、2025年扣非凈利潤(rùn)不低于2645萬(wàn)美元、3105萬(wàn)美元。

然而和他的“難兄難弟”日發(fā)集團(tuán)一樣，萬(wàn)豐科技2021年、2022年業(yè)績(jī)承諾完成率分別83.39%和53.72%。根據(jù)約定，萬(wàn)豐科技需要支付2021年補(bǔ)償款3073萬(wàn)元，支付2022年業(yè)績(jī)補(bǔ)償款1.26億元。

即使在扣除兩期業(yè)績(jī)補(bǔ)償款后，萬(wàn)豐錦源還是通過這場(chǎng)資本運(yùn)作套現(xiàn)超過11億元。

與長(zhǎng)春經(jīng)開僅相差一個(gè)月，萬(wàn)豐系另一家公司萬(wàn)豐奧威也公告將從控股股東萬(wàn)豐奧特全資子公司萬(wàn)豐航空手中收購(gòu)關(guān)聯(lián)資產(chǎn)控制權(quán)，標(biāo)的公司萬(wàn)豐飛機(jī)55%股權(quán)對(duì)應(yīng)的交易價(jià)格約為24.18億元。

截至2019年9月30日，萬(wàn)豐飛機(jī)股東全部權(quán)益價(jià)值約為48.85億元，增值率為47.99%。

收購(gòu)的同時(shí)，萬(wàn)豐航空承諾萬(wàn)豐飛機(jī)2020年至2022年度扣非凈利潤(rùn)分別不低于2.9億元、3.03億元和3.67億元。2020年、2021年萬(wàn)豐航空業(yè)績(jī)承諾完成率分別為134%、104%。2022年雖未完成當(dāng)期業(yè)績(jī)承諾，但累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超過了業(yè)績(jī)承諾總和，最終萬(wàn)豐航空未進(jìn)行補(bǔ)償。

日發(fā)系和萬(wàn)豐系下上市公司收購(gòu)案本質(zhì)上都是將相關(guān)資產(chǎn)注入上市公司，而高溢價(jià)使得背后實(shí)際控制方實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的變現(xiàn)。只不過，2022年Airwork造成的業(yè)績(jī)補(bǔ)償缺口實(shí)在過大，才最終讓日發(fā)精機(jī)和日發(fā)集團(tuán)對(duì)簿公堂。

事實(shí)上，近年來(lái)日發(fā)集團(tuán)一直存在不小的債務(wù)償還壓力，日防紡機(jī)也曾在招股書中對(duì)此進(jìn)行提示，截至2020年9月30日時(shí)，日發(fā)集團(tuán)母公司口徑的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到82.04%。

利用控股地位非經(jīng)常性占用上市公司資金以彌補(bǔ)缺口，可以說(shuō)是較為容易實(shí)現(xiàn)的一種方式，不論是萬(wàn)豐系還是日發(fā)系，控股股東的財(cái)務(wù)壓力都是其占用上市公司資金的一種源動(dòng)力。

日發(fā)精機(jī)因Airwork業(yè)績(jī)對(duì)賭未完成將日發(fā)集團(tuán)告上法庭，似乎將萬(wàn)豐系、日發(fā)系熟悉的資本運(yùn)作方式撕開了一個(gè)口子，作為一個(gè)家族式治理的企業(yè)，家族成員之間相互制衡的關(guān)系、資本運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)敞口暴露，都會(huì)將吃到時(shí)代紅利發(fā)展壯大起來(lái)的家族拖下泥潭。

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