摘要

2022年聚烯烴全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)歷疫情嚴(yán)重沖擊，生產(chǎn)企業(yè)主動(dòng)降負(fù)去庫(kù)，下游企業(yè)開(kāi)工率屢創(chuàng)新低，整體呈現(xiàn)出供需雙弱的特征。此外宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)聚烯烴價(jià)格的影響變得至關(guān)重要，國(guó)內(nèi)防疫政策變化、俄烏沖突推高油價(jià)、美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息遏制通脹和海外經(jīng)濟(jì)衰退等超預(yù)期擾動(dòng)貫穿全年。

(資料圖片)

2023年我們認(rèn)為宏觀擾動(dòng)減少，聚烯烴重現(xiàn)供需兩旺的特征。全年先漲后跌，其中一季度上漲、四季度下跌的確定性較高，可利用期貨把握交易機(jī)會(huì)。二三季度的走勢(shì)取決于煤價(jià)、國(guó)內(nèi)需求和美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏等因素，存在預(yù)期差行情，可利用期權(quán)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

單邊策略上，基于低波動(dòng)率，看漲情緒和消費(fèi)復(fù)蘇，一季度做多PP2305并持有至9000以上。煤炭加速下跌或消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期后做空PP2309并持有至7000以下。

組合策略上，基于供應(yīng)增速PP大于L，做多L-PP 2309合約?；贛TO利潤(rùn)修復(fù)，做多PP-3MA 2305合約。

期權(quán)策略上，2-3月，買入牛市看漲價(jià)差。4-6月，賣出看漲期權(quán)。7-8月，賣出平值跨式。9-10月，買入看漲期權(quán)。11-12月買賣出看跌期權(quán)。

核心內(nèi)容：

（1）供應(yīng)格局延續(xù)寬松：2022年新產(chǎn)能僅順利投放一半，導(dǎo)致2023年新產(chǎn)能集中釋放。預(yù)計(jì)PE新增產(chǎn)能285萬(wàn)噸，新增產(chǎn)量237萬(wàn)噸，凈進(jìn)口量增加99萬(wàn)噸，表觀需求增加9.05％至4040萬(wàn)噸。PP新增產(chǎn)能755萬(wàn)噸，新增產(chǎn)量381萬(wàn)噸，凈進(jìn)口量減少20萬(wàn)噸，表觀需求增加11.34％至3545萬(wàn)噸。

（2）需求穩(wěn)中有增：疫情后消費(fèi)復(fù)蘇指日可待，包裝膜和管材需求增速超過(guò)6％，注塑保持3％左右低增速，最終預(yù)計(jì)PE和PP需求增速達(dá)到5.9％。

（3）L-PP價(jià)差擴(kuò)大：2023年煤炭?jī)r(jià)格從高位回落的可能性不低，同時(shí)PP新產(chǎn)能陸續(xù)投放，在成本下移和供應(yīng)增長(zhǎng)的利空沖擊下，預(yù)計(jì)PP跌幅超過(guò)L，實(shí)現(xiàn)L-PP價(jià)差的擴(kuò)大，最高可至1000元/噸。

（4）PP-3MA價(jià)差擴(kuò)大：當(dāng)前MTO虧損嚴(yán)重，利潤(rùn)存在較大修復(fù)空間，同時(shí)消費(fèi)復(fù)蘇后PP最先受益，PP-3MA有望重回1000元/噸。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度低于預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)衰退程度超過(guò)預(yù)期，能源價(jià)格下跌

1.2022年回顧與2023年展望

2022年聚烯烴走勢(shì)呈現(xiàn)前高后低，一季度的俄烏沖突令原油價(jià)格突破110美元，二季度華東疫情爆發(fā)嚴(yán)重沖擊國(guó)內(nèi)需求，三季度美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息打壓大宗商品價(jià)格，四季度防疫政策優(yōu)化需求預(yù)期向好。

我們將正文中對(duì)2023年基本面的預(yù)測(cè)繪制成如下的年度行情展望，紅線建立在樂(lè)觀假設(shè)上，例如看好消費(fèi)復(fù)蘇，綠線代表悲觀預(yù)期，例如煤炭?jī)r(jià)格下跌。以PP為例，年內(nèi)最高可能突破9500，最低在7000附近。2-4月需求緩慢恢復(fù)，如果原油價(jià)格再度上漲將助力PP價(jià)格達(dá)到年內(nèi)最高。4-6月面臨煤炭?jī)r(jià)格是否下跌的問(wèn)題，疊加淡季需求減弱，PP面臨回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。7-8月，美聯(lián)儲(chǔ)加息是否結(jié)束以及國(guó)內(nèi)需求后勁如何都是較大的漲跌分歧點(diǎn)。9-10月傳統(tǒng)需求支撐下，PP價(jià)格易漲難跌。11-12月，2024年預(yù)期左右行情，喜憂參半。

2.供應(yīng)格局延續(xù)寬松

新產(chǎn)能加速投放

2022年P(guān)E原本計(jì)劃新增產(chǎn)能490萬(wàn)噸，實(shí)際新增產(chǎn)能175萬(wàn)噸，下半年計(jì)劃投產(chǎn)的裝置全部延期。從裝置類型上看，新產(chǎn)能主要為高密度聚乙烯（HD），期貨標(biāo)準(zhǔn)品的線性低密度聚乙烯（LL）無(wú)任何新增產(chǎn)能，這也是塑料相比PP抗跌的重要原因。

2023年P(guān)E預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能285萬(wàn)噸，并且2024年新增產(chǎn)能也在300萬(wàn)噸左右，相比近幾年P(guān)P動(dòng)輒600萬(wàn)噸以上的新增產(chǎn)能，PE供應(yīng)過(guò)剩的預(yù)期并不強(qiáng)烈。另外從投產(chǎn)時(shí)間上看，全年除了1月和7月之外均無(wú)新裝置投產(chǎn)，三季度配合檢修增多和旺季來(lái)臨，大幅上漲行情容易出現(xiàn)。

2022年P(guān)E有效產(chǎn)能達(dá)到3011萬(wàn)噸，產(chǎn)能增速降低至近三年最低，僅為6.17％。2023年預(yù)計(jì)產(chǎn)能增加至3296萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)產(chǎn)能增速9.47％。如果山東裕龍（190萬(wàn)噸）和天津南港（80萬(wàn)噸）能夠于年內(nèi)投產(chǎn)，量產(chǎn)帶來(lái)的供應(yīng)壓力要推遲到2024年才會(huì)釋放。值得一提的是，期貨標(biāo)準(zhǔn)品線性低密度聚乙烯（LL）產(chǎn)能增速并不高，2022年為0％，2023年僅為4.6％（全密度視為一半線性產(chǎn)能），建議關(guān)注標(biāo)品排產(chǎn)比例，以把握因線性階段性供應(yīng)不足而產(chǎn)生的上漲機(jī)會(huì)。

2022年原本計(jì)劃新增PP產(chǎn)能513萬(wàn)噸，實(shí)際僅新增280萬(wàn)噸。受疫情影響，除一季度外的裝置普遍推遲投產(chǎn)，而四季度更是無(wú)任何新增產(chǎn)能，直接導(dǎo)致了2023年上半年面臨新產(chǎn)能集中釋放的巨大壓力。

2023年P(guān)P預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能755萬(wàn)噸，延續(xù)十四五期間產(chǎn)能加速擴(kuò)張的節(jié)奏。從工藝上看，由于雙碳目標(biāo)限制傳統(tǒng)油制和煤制新裝置建設(shè)，PDH迎來(lái)了發(fā)展機(jī)遇，2023年新增產(chǎn)能高達(dá)440萬(wàn)噸，而2024年和2025年更是每年新增產(chǎn)能超過(guò)600萬(wàn)噸，未來(lái)PDH裝置的開(kāi)工高低和利潤(rùn)薄厚直接決定PP價(jià)格。從時(shí)間上看，一季度集中投放310萬(wàn)噸產(chǎn)能，表面上限制了期貨2305合約的上行高度，但一季度需求大幅增長(zhǎng)的可能性也是最高。四季度雖然計(jì)劃投放385萬(wàn)噸產(chǎn)能，然而其中180萬(wàn)噸產(chǎn)能推遲的概率較大，并且PDH裝置自投產(chǎn)到達(dá)產(chǎn)一般間隔2個(gè)月以上，因此2401合約上存在新產(chǎn)能投放不及預(yù)期的交易機(jī)會(huì)。

2022年P(guān)P有效產(chǎn)能達(dá)到3496萬(wàn)噸，產(chǎn)能增速降低至近四年最低，僅為8.71％。2023年預(yù)計(jì)產(chǎn)能增加至4251萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)產(chǎn)能增速高達(dá)21.6％。十四五期間是聚丙烯集中投產(chǎn)的周期，由于疫情等不可抗力影響，2021和2022年新產(chǎn)能投放節(jié)奏緩慢，直接導(dǎo)致了后三年新產(chǎn)能集中投放，2023年的700萬(wàn)噸尚且只是開(kāi)胃小菜，2024年和2025年新增產(chǎn)能將超過(guò)1000萬(wàn)噸。

產(chǎn)量主動(dòng)收緊

2022年聚烯烴面臨需求不足和虧損嚴(yán)重兩大難題，生產(chǎn)企業(yè)自3月起主動(dòng)降低裝置運(yùn)行負(fù)荷，直至9月需求旺季來(lái)臨和原油價(jià)格下跌，開(kāi)工率才重新開(kāi)始攀升。全年P(guān)E平均開(kāi)工率為82.5％，PP為80.7％，二者均達(dá)到歷史以來(lái)最低水平。隨著疫情影響逐步消退，2023年P(guān)E開(kāi)工率大概率提升，幅度取決于需求和利潤(rùn)，但考慮到總體產(chǎn)能過(guò)剩，PE開(kāi)工率提升幅度不超過(guò)3％，PP不超過(guò)4％。

2022年P(guān)E產(chǎn)量達(dá)到2438萬(wàn)噸，同比增速僅為5.72％，其中2月和7月產(chǎn)量甚至同比減少。細(xì)分品種上，LD產(chǎn)量為297萬(wàn)噸，自2017年至今一直未能增長(zhǎng)，LL和HD產(chǎn)量分別為1050萬(wàn)噸和1092萬(wàn)噸，二者自2020年大幅增產(chǎn)20％后產(chǎn)量同比增速都穩(wěn)定在7％。2023年新產(chǎn)能僅出現(xiàn)在1月和7月，而檢修高峰發(fā)生在二季度或三季度，檢修帶來(lái)的上漲行情依然值得期待。

2023年預(yù)計(jì)PE產(chǎn)量為2675萬(wàn)噸，同比增速約為9.7％，其中新裝置帶來(lái)164萬(wàn)噸的增量，開(kāi)工率提升帶來(lái)73萬(wàn)噸增量。

2022年P(guān)P粒料產(chǎn)量為3014萬(wàn)噸，同比增速雖然只有5.39％，但在高產(chǎn)能基數(shù)下，每月產(chǎn)量都實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。2023年P(guān)P延續(xù)高投產(chǎn)節(jié)奏，預(yù)計(jì)新產(chǎn)能帶來(lái)260萬(wàn)噸產(chǎn)量，開(kāi)工率從最低水平提升會(huì)帶來(lái)121萬(wàn)噸產(chǎn)量，全年產(chǎn)量預(yù)計(jì)達(dá)到3395萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)同比增速12.6％，產(chǎn)量增量達(dá)到歷史最高。

進(jìn)口銳減，出口激增

2022年原油加速上漲持續(xù)推高PE美金價(jià)格，內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大疊加二季度起疫情沖擊內(nèi)需，進(jìn)口量下降至近5年最低，全年僅為1348萬(wàn)噸，同比減少7.6％，進(jìn)口依存度下降至36％?？紤]到國(guó)內(nèi)產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，未來(lái)進(jìn)口量減少是必然趨勢(shì)，除非再度出現(xiàn)進(jìn)口套利窗口長(zhǎng)期打開(kāi)的情況。

從進(jìn)口來(lái)源國(guó)可以發(fā)現(xiàn)，來(lái)自中東的進(jìn)口量牢牢占據(jù)半壁江山，而新加坡和韓國(guó)因?yàn)殛P(guān)稅優(yōu)惠，一直是重要進(jìn)口來(lái)源國(guó)。印度因?yàn)閲?guó)內(nèi)需求旺盛，對(duì)我國(guó)出口量持續(xù)減少，已從最高占比5％下降至幾乎為零。最后俄羅斯因?yàn)槎頌鯖_突，對(duì)外出口量整體減少。2023年伊朗和越南分別計(jì)劃新增產(chǎn)能110和95萬(wàn)噸，2023-2025年，俄羅斯計(jì)劃新增365萬(wàn)噸產(chǎn)能，以上三個(gè)國(guó)家將成為我國(guó)PE進(jìn)口增量的主要來(lái)源國(guó)。

作為全球聚乙烯價(jià)格的洼地，進(jìn)口量減少而出口量增加變得司空見(jiàn)慣，2023年P(guān)E出口量增長(zhǎng)39％至72萬(wàn)噸，達(dá)到歷史最高。2022年10月起PE內(nèi)外價(jià)差已經(jīng)趨于合理，2023年預(yù)計(jì)進(jìn)口量增長(zhǎng)至1420萬(wàn)噸，出口量減少至45萬(wàn)噸。

2022年P(guān)P進(jìn)口量同比減少10％，僅為286萬(wàn)噸，是2014年至今最低水平 ，進(jìn)口依存度從常年穩(wěn)定的14％下降至8.7％。即便在進(jìn)口套利窗口打開(kāi)的11月和12月，進(jìn)口量也未能趕上疫情前水平。相比之下，2022年P(guān)P出口量并無(wú)顯著變化，全年達(dá)到116萬(wàn)噸。

2023年，國(guó)內(nèi)PP新增產(chǎn)能較多，進(jìn)口量不可避免再度減少，預(yù)計(jì)為270萬(wàn)噸，出口量維持在120萬(wàn)噸。

高庫(kù)存難以去化

2022年春節(jié)后聚烯烴需求欠佳，導(dǎo)致生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存始終處于高位，經(jīng)過(guò)一年的持續(xù)去庫(kù)后，目前PE庫(kù)存處于23％分位水平，PP處于46％分位水平，其中兩油和煤化工企業(yè)庫(kù)存已經(jīng)降低至15％分位水平以下，而民營(yíng)企業(yè)庫(kù)存仍然偏高。我們知道，庫(kù)存低是上漲的充分條件，需求好才是上漲的必要條件，我們可以通過(guò)石化庫(kù)存的變化來(lái)推測(cè)需求情況，例如石化庫(kù)存單月減少超過(guò)10萬(wàn)噸反映需求旺盛。

不同于生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存，2022年社會(huì)庫(kù)存去化過(guò)程較為坎坷。一季度節(jié)日被動(dòng)壘庫(kù)，二季度疫情爆發(fā)，不僅需求下滑而且物流受限，三季度需求回暖后，庫(kù)存才開(kāi)始下降，不過(guò)目前仍處于偏高水平，PE為2018年至今81％分位，PP為93％分位，未來(lái)中游去庫(kù)的壓力將一定程度上限制聚烯烴價(jià)格上漲的空間。

PE和PP表需增速分別為9％和11％

2022年能源價(jià)格維持高位，聚烯烴各工藝始終處于虧損狀態(tài)，加之國(guó)內(nèi)疫情擾動(dòng)頻繁出現(xiàn)，生產(chǎn)企業(yè)被迫主動(dòng)下調(diào)開(kāi)工負(fù)荷，同時(shí)積極降低庫(kù)存水平以規(guī)避跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，原本計(jì)劃投放的新產(chǎn)能只有一半順利落地。另外進(jìn)口套利窗口自2020年至今一直關(guān)閉，導(dǎo)致進(jìn)口量銳減且出口量激增，聚烯烴表觀需求同比增速維持低水平。

2023年疫情影響大概率消退，在新產(chǎn)能如期投放的基本假設(shè)下，預(yù)計(jì)PE新增產(chǎn)能285萬(wàn)噸，新增產(chǎn)量237萬(wàn)噸，凈進(jìn)口量增加99萬(wàn)噸，表觀需求增加9.05％至4040萬(wàn)噸。PP新增產(chǎn)能755萬(wàn)噸，新增產(chǎn)量381萬(wàn)噸，凈進(jìn)口量減少20萬(wàn)噸，表觀需求增加11.34％至3545萬(wàn)噸。盡管10％的供應(yīng)高增速限制了聚烯烴上行空間，但需求疫情后需求的表現(xiàn)值得期待，2023年很有可能呈現(xiàn)供需兩旺的格局。

3.需求穩(wěn)中有增

需求結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定

2022年疫情導(dǎo)致國(guó)內(nèi)需求顯著下滑，美國(guó)激進(jìn)加息導(dǎo)致海外需求持續(xù)走弱，聚烯烴下游行業(yè)景氣度普遍下降，需求結(jié)構(gòu)較2021年無(wú)明顯變化。

PE需求整體平穩(wěn)，農(nóng)膜維持1％低增長(zhǎng)，管材延續(xù)10％高增速。PP需求整體轉(zhuǎn)弱，僅占比較少的BOPP、纖維和透明料需求旺盛，注塑維持低增速，管材和塑編開(kāi)工率驟降。

2023年隨著疫情影響消退，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)包裝膜和管材需求增速超過(guò)6％，注塑保持3％左右低增速，最終預(yù)計(jì)PE和PP需求增速達(dá)到5.9％。

塑料制品產(chǎn)量增速預(yù)計(jì)為3％

2022年塑料制品產(chǎn)量預(yù)計(jì)為7793萬(wàn)噸，同比減少2.6％，疫情影響貫穿全年，國(guó)內(nèi)塑料制品需求表現(xiàn)低迷。2022年上半年，高通脹下海外需求良好，塑料制品出口金額和橡膠和塑料制品出口交貨值同比增速雙雙突破10％，下半年激進(jìn)加息對(duì)需求產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊，同時(shí)海外經(jīng)濟(jì)衰退初現(xiàn)端倪，塑料制品出口情況自7月起快速惡化，程度甚至超過(guò)2018年貿(mào)易戰(zhàn)和2020年全球疫情時(shí)期。

2023年海外加息最快上半年結(jié)束，而經(jīng)濟(jì)下行壓力可能全面釋放，塑料制品外需難言樂(lè)觀。2023年塑料制品內(nèi)需增速有望接近GDP目標(biāo)的5％，外需大概率降低，塑料制品產(chǎn)量保守估計(jì)增長(zhǎng)3％至8027萬(wàn)噸。

值得注意的是2022年塑料制品企業(yè)虧損數(shù)量達(dá)到歷史最高，2-11月累計(jì)同比增加34％。在高成本和弱需求的夾擊下，中小企業(yè)普遍經(jīng)營(yíng)困難，倒閉現(xiàn)象更是時(shí)有發(fā)生?；诖?，我們認(rèn)為2023年塑料制品需求更多是短暫的爆發(fā)或平穩(wěn)的反彈，畢竟消費(fèi)能力提升和消費(fèi)信心恢復(fù)都需要一定時(shí)間。

農(nóng)膜產(chǎn)量延續(xù)1％低增速

農(nóng)膜在PE總需求中占比約15％，僅次于包裝膜的21％，通常作為PE的典型下游代表之一。農(nóng)膜具有明顯的淡旺季，一般情況下3-4月（地膜）和10-11月（棚膜）是年內(nèi)兩輪生產(chǎn)旺季，5-8月是生產(chǎn)淡季。2022年疫情爆發(fā)的二季度恰逢農(nóng)膜淡季，同時(shí)農(nóng)產(chǎn)品需求總量基本不受疫情影響，因此農(nóng)膜產(chǎn)量保持穩(wěn)定，同比增加1％至272.5萬(wàn)噸，與糧食播種面積和耕地面積同比增速接近。

2023年我們預(yù)計(jì)農(nóng)膜產(chǎn)量小幅增加1.5％至277萬(wàn)噸。由于春節(jié)來(lái)臨時(shí)間較往年提前，旺季也將提前至2-3月，4-8月較長(zhǎng)的淡季窗口不利于聚乙烯價(jià)格上漲。

BOPP產(chǎn)量增速突破10％

BOPP薄膜雖然只占PP下游的6％，但因其優(yōu)良的特性被廣泛應(yīng)用于各類食品或日用品的包裝。所以BOPP既是PP薄膜中的典型產(chǎn)品，又能夠代表PP的日用品消費(fèi)下游。2022年BOPP產(chǎn)能延續(xù)擴(kuò)張，新增9條線和重啟2條線，產(chǎn)能達(dá)到732.45（+40.1）萬(wàn)噸。開(kāi)工率穩(wěn)定增長(zhǎng)，甚至基本不受消費(fèi)淡季和疫情的影響，全年平均開(kāi)工率為62％，達(dá)到2016年以來(lái)最高。高產(chǎn)能結(jié)合高開(kāi)工率，BOPP產(chǎn)量達(dá)到了443萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.4％。相比之下訂單量反而減少12％，供應(yīng)過(guò)剩矛盾加劇，直接導(dǎo)致BOPP價(jià)格和利潤(rùn)雙雙走低，年初華東厚膜價(jià)格一度超過(guò)13000元/噸，年末卻跌破10000元/噸，價(jià)格變化幅度也為歷年之最。

2023年BOPP新增產(chǎn)能高達(dá)80.55萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速11％。當(dāng)前生產(chǎn)利潤(rùn)并未低至2018年的水平，大概率不會(huì)引發(fā)減產(chǎn)行為，預(yù)計(jì)產(chǎn)量同比增加不低于10％。BOPP需求并無(wú)增長(zhǎng)點(diǎn)，占比85％的印刷膜，消光膜和膠帶膜多年來(lái)的增速都保持在5％以下，增速超過(guò)20％的熱封膜和珠光膜占比又不足10％。2023年BOPP供應(yīng)過(guò)剩的情況將進(jìn)一步惡化，生產(chǎn)企業(yè)可在PP上漲階段對(duì)原料買入保值，降低采購(gòu)成本，在PP下跌階段對(duì)庫(kù)存賣出保值，鎖定生產(chǎn)利潤(rùn)。

注塑產(chǎn)量增速僅為2％

約50％的PP拉絲用于生產(chǎn)各類塑料編織品（簡(jiǎn)稱塑編），塑編行業(yè)長(zhǎng)期產(chǎn)能過(guò)剩，正在經(jīng)歷低端向高端發(fā)展的過(guò)程。2022年塑編產(chǎn)能僅為2720（+20）萬(wàn)噸，企業(yè)開(kāi)工率僅為44（-3）％，產(chǎn)量1520（+15）萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)外需求偏弱，水泥袋、編織袋和集裝袋用量均減少。2023年塑編無(wú)新增產(chǎn)能，產(chǎn)量預(yù)計(jì)提升至1550萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速2％。

基建帶動(dòng)PE管材，房地產(chǎn)拖累PP管材

眾所周知，2022年房地產(chǎn)行業(yè)景氣度銳減，開(kāi)發(fā)投資完成額同比減少10％，相關(guān)建筑及裝潢材料類消費(fèi)同比下降9％，偏民用的PP管材同樣受到拖累，全年平均開(kāi)工率較2021年降低10％。不過(guò)在國(guó)家政策大力扶持下，基建行業(yè)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)，固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng)12％，偏工程的PE管材直接受益，產(chǎn)量同比增加10％至334萬(wàn)噸。2023年地產(chǎn)景氣度有望修復(fù)，基建增速不低于10％，預(yù)計(jì)PP管材需求增速為5％左右，PE管材為10％。

注塑需求略微放緩

聚烯烴注塑料擁有質(zhì)量輕、抗沖擊、無(wú)毒環(huán)保和易著色等優(yōu)良特性，廣泛應(yīng)用于汽車配件、家電零件、母嬰用品和玩具上。2022年在促消費(fèi)的政策扶持下，家電和汽車行業(yè)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。不過(guò)注塑企業(yè)因利潤(rùn)降低和競(jìng)爭(zhēng)惡化，開(kāi)工率屢創(chuàng)新低，全年開(kāi)工率為60％，較2021年下降16％。

2022年黑電逆勢(shì)增長(zhǎng)，前十一個(gè)月彩電產(chǎn)量為1.79億臺(tái)（同比增加7.8％）。受國(guó)內(nèi)物流管控和新房竣工減少，國(guó)外經(jīng)濟(jì)下行需求轉(zhuǎn)弱影響，白電增速放緩，前十一個(gè)月洗衣機(jī)產(chǎn)量為8271萬(wàn)臺(tái)（同比增加5.6％），家用空調(diào)產(chǎn)量2億臺(tái)（同比增加3.6％），冰箱產(chǎn)量7918萬(wàn)臺(tái)（同比減少4％）。參考資訊機(jī)構(gòu)3％的產(chǎn)量增速預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023年家電注塑的需求增速為3％。

近年來(lái)汽車輕量化的發(fā)展方向和新能源汽車的大力推廣令塑料在汽車零部件中的占比不斷提高，配套的充電樁和電池模組中也大量使用塑料，近三年車用塑料的需求增速都超過(guò)10％。按照平均每輛車160kg的塑料用量計(jì)算，目前車用塑料需求超過(guò)400萬(wàn)噸，其中PP占比為37％，HDPE占比為11％，未來(lái)車用塑料在聚烯烴下游中的占比將不斷提升。2022年在購(gòu)置稅減半等一系列促消費(fèi)政策的拉動(dòng)下，汽車產(chǎn)量達(dá)到2702萬(wàn)輛，同比增加3.6％，新能源汽車產(chǎn)量達(dá)到722萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)96％，連續(xù)第二年實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。中汽協(xié)預(yù)測(cè)2023年汽車產(chǎn)量同比增長(zhǎng)3％，新能源汽車產(chǎn)量同比增長(zhǎng)35％，預(yù)計(jì)帶來(lái)聚烯烴汽車注塑需求約4％的增量。

PE和PP需求增速均為5.9％

聚烯烴的下游涉及諸多行業(yè)或細(xì)分領(lǐng)域，往往缺乏完整的或權(quán)威的供需數(shù)據(jù)，因此定性估計(jì)和季節(jié)性是目前常用的判斷需求的方法。根據(jù)以上的分析，我們?cè)谙卤碇薪o出了2023年主要下游的需求增速預(yù)估，并按照不同下游所占的比例加總得到聚烯烴的需求增速。PE下游行業(yè)普遍發(fā)展成熟，需求極為穩(wěn)定。日用品需求增速常年與GDP增速接近，農(nóng)膜需求增速雖然極低，但只增不減并且存在明顯的季節(jié)性。

2023年我們認(rèn)為隨著物流恢復(fù)，消費(fèi)提升，包裝膜需求增速有望重回10％，另外管材需求增速也將保持10％，PE需求增速最終為5.9％。

表為2022年P(guān)E需求增速預(yù)測(cè)

PP下游呈現(xiàn)高端料緊缺，低端料過(guò)剩的情況，塑編和注塑需求均受疫情沖擊，僅薄膜、纖維和透明料需求旺盛。2023年預(yù)計(jì)薄膜需求保持高增速，PP需求增速為5.9％。

表為2022年P(guān)P需求增速預(yù)測(cè)

4.交易策略

以上的供需關(guān)系分析，可以幫助判斷價(jià)格的走勢(shì)和多空的方向，從而進(jìn)行期貨的單邊交易。而如果要從事套利交易，則需要深入衡量期貨或現(xiàn)貨的強(qiáng)弱關(guān)系。在第三節(jié)交易策略中，我們重點(diǎn)探討確定性強(qiáng)的期貨跨品種套利和期權(quán)組合。

跨品種套利邏輯，成本與波動(dòng)率

跨品種套利的出發(fā)點(diǎn)是做多基本面強(qiáng)的品種，做空基本面弱的品種。除了供需矛盾外，成本或利潤(rùn)的高低是區(qū)分強(qiáng)弱的一種常見(jiàn)方法，做多成本支撐強(qiáng)（低利潤(rùn)）的品種，做空成本支撐弱（高利潤(rùn)）的品種。2022年的典型案例中，10月份空MA多PP，是依據(jù)甲醇制烯烴生產(chǎn)利潤(rùn)修復(fù)，11月份多L空PP，是依據(jù)原油成本支撐。

根據(jù)隆眾統(tǒng)計(jì)，2022年國(guó)內(nèi)聚乙烯主要有三種工藝，產(chǎn)能占比分別為原油64％，煤炭17％和輕烴（乙烷為主）16％。聚丙烯有五種工藝，產(chǎn)能占比分別為，原油55％，煤炭21％，丙烷（PDH）14％，外采丙烯5％和甲醇（MTO）5％。輕烴是油氣田開(kāi)采過(guò)程中的伴生副產(chǎn)品，甲醇主要來(lái)自煤炭，丙烯主要來(lái)自原油，因此原油與煤炭的產(chǎn)能比值在聚乙烯中為3:1，在聚丙烯中為2:1，可見(jiàn)原油與聚乙烯的關(guān)系更緊密，煤炭對(duì)聚丙烯的影響不容忽視。

2023年煤炭和甲醇制烯烴利潤(rùn)有望修復(fù)，前者預(yù)計(jì)通過(guò)煤炭?jī)r(jià)格下跌完成，后者通過(guò)PP價(jià)格上漲完成，分別對(duì)應(yīng)做多L-PP價(jià)差和做多PP-3MA價(jià)差兩個(gè)期貨套利策略。

通常情況下，波動(dòng)率具備均值回歸特性，過(guò)低過(guò)高都無(wú)法長(zhǎng)期維持。當(dāng)前L的20日歷史波動(dòng)率和主力平值隱含波動(dòng)率分別為17％和185，處于31％和12％分位水平。PP的20日歷史波動(dòng)率和主力平值隱含波動(dòng)率分別為16％和17％，處于28％和8％分位水平。PP波動(dòng)率極低，未來(lái)大概率增加，預(yù)示價(jià)格波動(dòng)幅度加劇。PP期權(quán)的成交量和持倉(cāng)量PCR均小于1，顯示市場(chǎng)看漲情緒。結(jié)合消費(fèi)復(fù)蘇的基本面判斷，一季度PP價(jià)格大幅上漲的可能性較高，推薦牛市價(jià)差，看漲比率價(jià)差等期權(quán)套利策略。

L-PP價(jià)差可能突破千元

聚乙烯與聚丙烯價(jià)格多數(shù)情況下同漲同跌，主要原因有三點(diǎn)：（1）原料均來(lái)自原油、煤炭或甲醇；（2）生產(chǎn)工藝相似，國(guó)內(nèi)大型一體化裝置會(huì)同時(shí)配備聚乙烯和聚丙烯生產(chǎn)線，檢修高峰時(shí)間也接近；（3）薄膜、管材和注塑制品等下游需求重疊，相互存在一定的替代性。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)規(guī)律，L與PP的期貨價(jià)格具有極高的相關(guān)性，近3年為0.9，近5年為0.8。下表中梳理了價(jià)差的變化和形成的原因，2014-2016年期間，PP產(chǎn)能增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于L，直接導(dǎo)致L-PP價(jià)差一度擴(kuò)大至最高2400元/噸。2017-2019年期間，PP投產(chǎn)節(jié)奏放緩，L-PP價(jià)差快速收窄，隨后2020-2022三年里，L-PP價(jià)差處于[-500,500]寬幅震蕩。2023-2025年，隨著PDH裝置集中投產(chǎn)，PP產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)大幅超過(guò)L，L-PP價(jià)差存在長(zhǎng)期的做多機(jī)會(huì)。

基于以上統(tǒng)計(jì)規(guī)律和基本面的預(yù)判，我們猜想2023年下半年，煤炭?jī)r(jià)格從高位回落，同時(shí)PP新產(chǎn)能陸續(xù)投放，在成本下移和供應(yīng)增長(zhǎng)的利空沖擊下，PP跌幅超過(guò)L，實(shí)現(xiàn)L-PP價(jià)差的擴(kuò)大，最高可至1000元/噸。

表為L(zhǎng)-PP各階段匯總

PP-3MA價(jià)差預(yù)期擴(kuò)大

甲醇制烯烴工藝的產(chǎn)能由2010年的60萬(wàn)噸發(fā)展至2022年的1796萬(wàn)噸，烯烴已經(jīng)成為甲醇最大且最穩(wěn)定的下游。該工藝中原料甲醇與產(chǎn)品聚丙烯的投料比一般是3:1，因此用PP-3MA來(lái)代表理論生產(chǎn)利潤(rùn)，但由于不同裝置的甲醇來(lái)源（外購(gòu)或自備）以及產(chǎn)品種類（單一PP，EO、EG等）不同，理論利潤(rùn)與實(shí)際利潤(rùn)會(huì)出現(xiàn)較大差異，此時(shí)需要借助浙江興興、江蘇盛虹、陽(yáng)煤恒通和神華榆林等11套外采甲醇制烯烴裝置的開(kāi)工情況來(lái)判斷。另外該工藝中涉及的甲醇占總產(chǎn)能的58％，但涉及的PP僅占總產(chǎn)能的30％，因此價(jià)差的變化方向往往由甲醇主導(dǎo)，例如2022年7至9月甲醇上漲導(dǎo)致PP-3MA價(jià)差收窄1200元/噸。

2023年，煤價(jià)存在較大下跌可能，不利于甲醇價(jià)格上漲，同時(shí)消費(fèi)復(fù)蘇后PP最先受益，PP-3MA有望重回1000元/噸，建議重點(diǎn)關(guān)注。

楊帆

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