蘆哲 S0120521070001 首席宏觀經(jīng)濟學家

張佳煒 S0120121090005 聯(lián)系人

(資料圖片僅供參考)

投資要點

· 核心觀點：

商品通縮和油價下跌是12月美國CPI環(huán)比轉(zhuǎn)負和同比重回“6”區(qū)間的重要推手；在居住通脹拐點未現(xiàn)的當前，其他服務類通脹在環(huán)比增速上表現(xiàn)不一，但整體仍有韌性。12月美國CPI同比+6.5％，環(huán)比-0.1％；核心CPI同比+5.7％，環(huán)比+0.3％。與預期完全一致的CPI讀數(shù)使得市場的解讀出現(xiàn)分歧，最終傾向于交易“通脹短期下行趨勢強化”→美聯(lián)儲緊縮減碼的預期，我們認為這也將是上半年對于通脹交易的主題。

·分析師預期與市場反應：12月CPI與核心CPI同比和環(huán)比讀數(shù)均與預期分毫不差，在市場已提前計入通脹數(shù)據(jù)“不及預期”的情緒下，完全符合預期的CPI數(shù)據(jù)令市場難以確定交易方向，市場短時間內(nèi)大幅震蕩。此前彭博分析師對12月美國CPI同比預測分布離散度高，在核心通脹的預測上一致性則較強。CPI同比重回“6”時代，是2021年11月以來的首次；環(huán)比則是自2020年5月以來首次轉(zhuǎn)負。數(shù)據(jù)公布后，市場情緒在“通脹回落速度未超預期”和“通脹下行趨勢進一步明確”兩個方向上博弈，美債利率和美元指數(shù)沖高回落，10年美債利率一度下探至3.46％，美元指數(shù)逼近102關(guān)口。根據(jù)聯(lián)邦基金期貨，市場預期2月加息25bps的概率接近100％，對3月再加息25bps概率預期為78％，5月繼續(xù)加息25bps的概率不足40％。市場最終更多計入了通脹下行趨勢確立的信息，對利率終點的預期進一步下調(diào)。

·數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)：總體層面，油價下跌構(gòu)成本月CPI環(huán)比轉(zhuǎn)負的關(guān)鍵。核心層面，核心商品在二手車價格的帶動下延續(xù)通縮；核心服務中，居住通脹仍然是中流砥柱，其他服務通脹環(huán)比增速變化方向不一，但整體仍保持韌性。結(jié)構(gòu)上看，12月CPI環(huán)比-0.1％的增速中，食品、能源、核心商品、核心服務分別貢獻+0.04％、-0.36％、-0.07％、+0.31％，與上月結(jié)構(gòu)類似。供應鏈的持續(xù)改善使得二手車繼續(xù)成為影響核心商品環(huán)比負增長的絕對主力：核心商品環(huán)比-0.34％，對CPI環(huán)比拉動率為-0.07％，其中二手車環(huán)比-2.55％，對CPI環(huán)比拉動率為-0.09％。服務通脹中，居住服務環(huán)比+0.80％，其中租金（+0.79％）、自住房折算（+0.78％）延續(xù)邊際上行，酒店住宿環(huán)比+1.47％，但由于其權(quán)重僅為0.9％，總體影響不顯著。由于核心商品已經(jīng)通縮、居住服務先行指標已觸頂回落，非居住服務部分目前是決定通脹下行速率的最關(guān)鍵變量和潛在隱憂。12月的非居住服務中有兩個亮點：①醫(yī)保服務環(huán)比增速由此前的-0.67％回升至+0.01％，盡管健康保險分項仍然延續(xù)負增長（本月-3.4％、前值-4.3％），但受醫(yī)院分項環(huán)比大漲（本月1.51％，前值-0.29％，權(quán)重2.58％）影響，本次醫(yī)療服務CPI環(huán)比沒有延續(xù)通縮；②休閑服務環(huán)比+0.29％，前值+0.91％。作為典型的低收入&；高密接行業(yè)，休閑服務行業(yè)當前仍然面臨招工不足的情況，本次環(huán)比增速的放緩或來自行業(yè)勞動供給的邊際改善。另外值得注意的是，剔除居住和二手車分項的核心CPI環(huán)比+0.2％，仍保持正增長。

·策略啟示。技術(shù)面上，不同環(huán)比增長中樞假設下今年上半年的CPI同比增速均大概率維持下行?；久嫔希诵纳唐吠s（供應鏈改善）、居住通脹確定將回落（先行指標已回落，市場淡化處理當前的上行）是支撐市場在上半年做通脹下行→美聯(lián)儲緊縮放緩交易的核心因素。若油價不能延續(xù)當前速率下行，我們認為0.4％的環(huán)比中樞仍然是基準的下行情形。下半年總供給收縮的中長期隱憂或使通脹存在反彈風險，美聯(lián)儲降息時點存在延后的可能，緊縮貨幣政策久期或拉長至2023年末。

·風險提示：美國通脹讀數(shù)與預測數(shù)據(jù)出現(xiàn)偏差；美聯(lián)儲過早開啟降息周期引發(fā)通脹反彈；全球供應鏈修復延后。

報告信息

證券研究報告：【蘆哲&；張佳煒】重回“6”時代，通脹短期下行趨勢強化——美國2022年12月CPI數(shù)據(jù)點評

研報撰寫人員：蘆哲（S0120521070001，首席宏觀經(jīng)濟學家），張佳煒（S0120121090005，聯(lián)系人）

對外發(fā)布時間：2023年1月13日

報告發(fā)布機構(gòu)：德邦證券股份有限公司

（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務資格）

來源：券商研報精選

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